Una seconda ondata di Covid e le elezioni USA possono portare incertezza sui mercati


Contributo a cura di Fabrizio Fiorini, responsabile degli Investimenti e vice direttore generale di Pramerica SGR.

Nel corso dell’estate i mercati azionari, e in particolare l’indice della tecnologia Nasdaq, hanno segnato marcati rialzi registrando nuovi massimi, per poi ritracciare durante la prima metà di settembre. Il rialzo è stato guidato, soprattutto, dall’atteggiamento accomodante della Banca centrale americana, con l’importante cambiamento strutturale della politica monetaria verso un target di inflazione del 2% non più come dato puntale, bensì come valore medio in un arco temporale. La modifica strutturale della Fed si è riflessa sui mercati finanziari con un rialzo delle aspettative di inflazione e una discesa dei tassi reali; la combinazione di questi due elementi ha rappresentato la ragione principale del rialzo.

Tuttavia, allo stato attuale, tale fattore prefigura anche il più importante punto di debolezza, in quanto tale discrasia (aspettative di inflazione superiore al target e tassi reali bassi) non è sostenibile. Le due dinamiche non posso coesistere: in presenza di una crescita contenuta, che giustificherebbe tassi reali bassi o in discesa, non potrà esserci una dinamica inflattiva e viceversa. In particolare, noi valutiamo che una convergenza avverrà attraverso una moderazione verso il basso delle aspettative di inflazione e un rialzo dei tassi reali.

Si ritiene, inoltre, che il venir meno della primaria motivazione del rialzo del settore tecnologico, e quindi del mercato azionario in generale (in quanto trainato proprio da tale settore), possa indurre gli operatori a prestare una maggiore attenzione ad altri fattori essenziali per i mercai azionari, come la dinamica della crescita. A tal merito, segnali di una stabilizzazione (e non più di accelerazione) della crescita economica sono giunti sia dagli indicatori di fiducia, sia dal mercato del lavoro, soprattutto quello americano dove si stima che l’occupazione tornerà ai livelli pre-Covid non prima di gennaio 2021. La dinamica di una crescita in stabilizzazione, però, non è riflessa correttamente nelle attuali valutazioni degli indici di borsa: le aspettative sugli utili sono molto positive ma non coerenti con l’attuale livello di crescita; tale situazione, congiuntamente a quotazioni elevate, rende il mercato azionario vulnerabile. 

All’interno dell’attuale scenario, inoltre, sono presenti alcuni elementi di incertezza probabilmente sottovalutati dagli operatori:

  • In merito al Covid-19, la seconda ondata di contagi è avvenuta fino ad ora in termini di un aumento dei casi registrati ma il tasso di mortalità è rimasto contenuto. Questo ha portato gli operatori a escludere la possibilità che possano essere implementate nuove misure restrittive. La situazione, però, potrebbe cambiare nel corso dei mesi autunnali/invernali e un eventuale incremento delle probabilità che vengano attuate misure di lockdown potrebbe avere un impatto negativo sulla fiducia dei consumatori, sulle prospettive delle aziende e quindi sugli utili attesi. 
  • Un altro elemento di incertezza riguarda le elezioni americane. Il programma di Biden prevede una più alta tassazione sulle imprese e una maggiore spesa pubblica destinata al welfare. Una sua eventuale vittoria, di conseguenza, potrebbe avere un impatto negativo sui mercati azionari nel breve termine. Allo stesso tempo, si ritiene che una correzione dei mercati di fronte a tale scenario potrebbe rappresentare una buona occasione con un’ottica di medio lungo-termine: si valuta che su tale orizzonte temporale una maggiore redistribuzione dei redditi possa avere un impatto positivo sulla crescita.

Per quanto riguarda le scelte di asset allocation, coerentemente a quanto precedentemente descritto, continuiamo a mantenere il sottopeso sull’asset class azionaria. Durante il mese di agosto è stato ridotto l’investito, soprattutto con riferimento a quei settori maggiormente legati alla tecnologia. 

Abbiamo ridotto l’esposizione sull’asset class corporate. Lo spread sui titoli corporate si è ristretto recuperando quasi completamente l’allargamento che si è verificato durante marzo/aprile; si ritiene che gli impatti positivi derivanti dalla liquidità e dall’azione delle Banche Centrali siano già completamente riflessi nei prezzi. Il rischio creditizio è stato quindi ridotto con l’idea di incrementarlo contestualmente a una fase di accumulazione sull’azionario.

Per converso, è stato incrementato il rischio di tasso di interesse sui governativi, attraverso soprattutto un incremento della duration sui titoli governativi americani (gestito con la copertura del cambio). È stata invece ridotta l’esposizione lunga sui BTP di fronte alla compressione dello spread. 

Per quanto concerne le valute, durante il mese di agosto sono state ridotte le posizioni corte di Dollaro sulla scia di un movimento di indebolimento della divisa americana. La nostra visione sul Dollaro rimane strutturalmente negativa: si ritiene che la Banca Centrale americana sia quella che abbia più spazio per poter porre in essere ulteriori misure di stimolo monetario che porterebbero a un indebolimento della divisa americana.

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