Siete pronti per la valanga di bond emergenti?


Contributo a cura di Kevin Ritter e Mark Hughes, portfolio manager di Western Asset (Legg Mason). Contenuto sponsorizzato

Nelle ultime settimane, i mercati emergenti hanno dovuto far fronte al duplice shock causato dalle misure di contenimento contro il coronavirus e dal fallimento dei negoziati OPEC+. Abbiamo già visto le Banche centrali di alcuni Paesi emergenti ridurre i tassi d’interesse benchmark e aumentare la liquidità, e molti governi stanno pianificando imponenti programmi per alleviare lo shock dei loro sistemi economici. Poiché i mercati emergenti non hanno in genere la capacità in bilancio per poter aumentare la spesa autonomamente, ci aspettiamo che i governi andranno a caccia di fondi per finanziare questi programmi; ne consegue che, a nostro parere, uno dei fattori caratterizzanti i mercati emergenti nel 2020 sarà un aumento significativo delle emissioni di debito sovrano (denominato in dollari).

A inizio anno, ci aspettavamo dagli emergenti un'emissione sovrana lorda in valuta forte pari a circa 150 miliardi di dollari, molti dei quali andrebbero a rifinanziare i debiti esistenti; tuttavia, a causa dello shock che l’epidemia e il settore energetico hanno portato sulla crescita economica, riteniamo che la nuova emissione di quest’anno toccherà i 300 miliardi. Questo potrebbe far raddoppiare le emissioni rispetto al loro ammontare degli anni precedenti (grafico 1), il che costituirà sia un fattore tecnico importante nel nostro mercato, che un’opportunità per i clienti di Western Asset.

Come detto, nei mercati emergenti stiamo già assistendo a una vasta gamma di programmi di sgravio fiscale per combattere le ricadute economiche dovute al coronavirus. Le dimensioni di questi programmi ovviamente varieranno a seconda della volontà e delle possibilità degli stati sovrani di finanziare nuova spesa pubblica; ad esempio, le autorità del Perù stanno pianificando misure di sostegno all’economia di un valore equivalente al 12% del Pil. È pur vero che il Perù è dotato di un ampio margine di manovra fiscale nello spazio di rating A3/BBB+ per potersi permettere questa spesa fiscale una tantum. Dall’altro lato, Israele ha deciso di adottare un approccio più conservativo e pianifica di spendere 22 miliardi di dollari (circa il 5% del Pil) per combattere l’epidemia, un quarto dei quali sono stati raccolti nel mese di marzo grazie all’emissione di obbligazioni in dollari.

Come esercizio, supponiamo che i paesi emergenti implementino spese addizionali pari al 5% del Pil. Ovviamente, non tutta questa spesa supplementare sarà finanziata in obbligazioni sovrane in dollari, poiché ci aspettiamo che risorse locali e multilaterali integrino l’emissione di bond, ma supponendo che un quinto del fabbisogno fosse finanziato esternamente, questo comporterebbe comunque un aumento delle emissioni di 150 miliardi.

Grafico 1: Emissioni di titoli sovrani in dollari nei mercati emergenti

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Fonte: JPMorgan, Western Asset. Dati aggiornati all’8 aprile 2020

Un altro elemento che ha ulteriormente esacerbato le dinamiche fiscali, già provate dal coronavirus, è lo shock petrolifero. È probabile le entrate si ridurranno considerevolmente al di sotto delle stime di inizio anno, soprattutto nei Paesi fortemente dipendenti dal petrolio. La dimensione delle perdite fiscali dipenderà dall’andamento del prezzo del greggio nei prossimi mesi e dal ritmo della ripresa globale, ma particolarmente a rischio sono gli stati facenti parte del Consiglio di Cooperazione del Golfo (GCC), che risentiranno molto dei prezzi inferiori dell’energia. Ad inizio anno, il mercato stimava un’emissione di debito esterno del GCC di circa 30 miliardi di dollari per tutto il 2020; ma adesso prevediamo un’emissione di 80 miliardi, con il Qatar e gli Emirati che hanno stampato 17 miliardi di bond solo nella scorsa settimana!

In maniera simile ai trend del mercato investment grade degli USA, ci aspettiamo che l’emissione di debito sovrano nei mercati emergenti arriverà ad uno sconto significativo nel prossimo futuro; ne sono un esempio Panama, il Qatar e Israele. Questa opportunità è illustrata nel grafico 2, che mostra gli alti livelli di spread creditizi registrati nei titoli di stato dei mercati emergenti, che hanno superato anche quelli visti con il taper tantrum del 2013 e con lo shock petrolifero del 2015. Nell’universo degli EM di minor qualità, osserviamo una divergenza significativa tra gli emittenti, con Paesi più finanziariamente sotto stress come Libano ed Ecuador che hanno recentemente annunciato ristrutturazioni del loro debito, ma con emittenti di rating BBB e BB pronti a cogliere l’opportunità di andare sul mercato a mano a mano che la ripresa post-virus prosegue.

Grafico 2: Spread dei titoli sovrani emergenti IG

Captura_de_pantalla_2020-04-20_a_las_21Fonte: JPMorgan, dati aggiornati all’8 aprile 2020.

Se da un lato riconosciamo che le economie dei paesi emergenti sono particolarmente esposte al Covid-19 e allo shock petrolifero, dall’altro continuiamo a vedere possibilità di guadagno nel segmento di mercato di qualità più elevata – una strategia in linea con le nostre recenti valutazioni sul segmento investment grade USA. Come per le precedenti crisi del credito, prevediamo che le prime operazioni di rientro sul mercato saranno più interessanti e come Western Asset siamo pronti a sfruttare questa opportunità.

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