Contributo a cura di Mike Brooks, head of Diversified Multi-Asset di Aberdeen Standard Investments. Contenuto sponsorizzato.
Non sorprende che molti investitori siano alla ricerca di fonti di reddito alternative. Nell’ultimo decennio, i rendimenti obbligazionari di molte economie avanzate sono scesi in misura rilevante entrando in alcuni mercati addirittura in territorio negativo: significa che gli investitori pagano per detenere obbligazioni in portafoglio. Sembra giunto il momento di guardare al debito societario da una prospettiva multi-asset.
I corporate loans, o prestiti societari, sono uno strumento di debito privilegiato, garantito e a tasso variabile, emesso dalle società. Hanno un rating inferiore all’investment grade, in alcuni Paesi li definiscono anche prestiti bancari o “senior secured bonds” e offrono a chi cerca prestiti la possibilità di reperire finanziamenti con relativa facilità rispetto all’emissione di obbligazioni. Per quanto il rimborso di un prestito possa essere più costoso rispetto a un’obbligazione corporate, offre di contro una maggiore flessibilità, compresa la possibilità di rimborsare parzialmente o interamente il debito in anticipo. Inoltre, i prestiti societari godono di alcuni vantaggi:
- Potenziale di sovraperformance in un contesto caratterizzato da tassi di interesse in rialzo. Storicamente, i prestiti societari hanno fatto meglio delle obbligazioni corporate nelle fasi di rialzo dei tassi di interesse. Questo dipende anche dal fatto che hanno cedole a tasso variabile. Se si possiede un’obbligazione tradizionale, non c’è vantaggio in caso di rialzo dei rendimenti perché il reddito è fisso. Con i coupon a tasso variabile, invece, si riceve un reddito più alto al crescere dei tassi.
- Maggiore sicurezza del capitale. I prestiti societari si trovano a un livello più alto nella struttura del capitale rispetto alle azioni e alle obbligazioni. Questo significa che hanno la priorità nei pagamenti se una società si trova in difficoltà. Di conseguenza, i tassi di recupero sui prestiti insolventi si aggirano storicamente intorno all’80%, in confronto a un tasso storico medio del 40% circa per quanto riguarda le obbligazioni high yield (dal 1982), secondo una ricerca condotta da JP Morgan. Generalmente i prestiti hanno condizioni contrattuali più rigorose rispetto alle obbligazioni e danno quindi al prestatore un grado di protezione maggiore in caso di deterioramento del credito e una remunerazione più alta se il profilo di rischio cambia.
Cresce la domanda
Tali fattori di interesse hanno portato a un considerevole aumento del numero di prestiti societari in circolazione. I maggiori acquirenti di questo tipo di prestiti sono i CLO (Collateralized Loan Obligations), cioè strumenti d’investimento che raggruppano portafogli di prestiti ed emettono titoli per un importo corrispondente. Il mercato dei CLO nel suo complesso è cresciuto molto a seguito della crisi finanziaria globale ed è diventato un importante veicolo per prestiti di nuova emissione. Inoltre, la continua caccia al rendimento ha portato investitori istituzionali e retail ad aumentare gli investimenti in corporate loans attraverso prodotti come fondi comuni di investimento ed ETF.
Questa elevata domanda di prestiti societari ha avuto un effetto profondo sul mercato. A fronte del maggiore rischio di possedere prestiti societari invece che liquidità, gli investitori pretendono un rendimento più elevato. Tale maggiore rendimento viene misurato dallo spread creditizio rispetto al tasso interbancario LIBOR (London Interbank Offered Rate). In generale gli spread sul debito di nuova emissione e anche sui prestiti esistenti sono scesi nel corso del tempo. Persino a fronte di una maggiore volatilità del mercato dei prestiti verso la fine del 2018, gli spread di credito dell’indice S&P LSTA Leveraged Loan erano solo del 3,5% all’8 marzo 2019, laddove questo indice rappresenta i prestiti più liquidi e più consistenti.
Inoltre, la persistente domanda per prestiti a tasso variabile ha permesso ai mutuatari di esercitare un maggiore controllo sulle operazioni e di offrire termini meno allettanti con covenant più deboli. Questo ha favorito la crescita dei prestiti cosiddetti “cov-lite”, ovvero a protezione ridotta, che prevedono test finanziari meno rigorosi per i mutuatari. Ciò potrebbe consentire alle società di prendere decisioni di investimento più rischiose, il che porterebbe a un tasso di recupero sui prestiti in sofferenza più basso.
La nostra view sui prestiti societari
Chi investe in questa asset class solitamente utilizza fondi specializzati in loans. Tuttavia, i rendimenti previsti sono scesi mentre i rischi percepiti per l’asset class nel suo complesso sono aumentati. Il team Diversified Asset di ASI in questo momento preferisce ottenere un’esposizione ai prestiti societari attraverso fondi che investono in titoli ABS (Asset Backed Securities). Questi fondi, che investono in una gamma di titoli legati al credito attraverso tranche con obiettivi di rischio differenti, in genere comprendono un’esposizione a prestiti societari attraverso i CLO. Spesso detengono un’ampia gamma di titoli a medio rischio con un’esposizione ad altre asset class, come i mutui ipotecari residenziali e commerciali. Allo stato attuale, noi crediamo che tali fondi offrano maggiori vantaggi in termini di diversificazione e un miglior profilo di rischio/rendimento rispetto a un portafoglio di prestiti societari.
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