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Powers (Vanguard): “ETF principale meccanismo di price discovery nel reddito fisso”


Le ondate di volatilità che l’emergenza Coronavirus ha generato sui mercati hanno raggiunto tutte le tipologie di fondi di investimento, compresi gli strumenti indicizzati ETF. In particolare, per quanto riguarda gli ETF obbligazionari, l’instabilità delle ultime settimane ha determinato sia delle rilevanti oscillazioni dei prezzi di mercato sia spread più ampi del solito tra i prezzi di mercato e i Net Asset Value (NAV). Quando tale divario è positivo (cioè quando il prezzo di mercato è superiore al NAV), si parla di premio. Viceversa, quando il NAV è superiore al prezzo di mercato siamo in presenza di uno sconto. Come interpretare dunque l’ampiezza fuori dal comune dei premi e degli sconti degli ETF a reddito fisso di questi giorni? Esiste un rischio liquidità per il comparto a seguito dei ripetuti shock dei mercati?

Rich Powers, head of ETF Product Management di Vanguard, ammette che tali gap possono sembrare inquietanti, tuttavia “la storia mostra che i premi o gli sconti sono sempre presenti con gli ETF obbligazionari, e il loro allargamento in un contesto di volatilità tende ad essere di breve durata”, spiega.

Gli ETF obbligazionari sono fonte di liquidità

Insieme all'aumento della volatilità dell’obbligazionario dell'ultima settimana, si è verificato un calo di liquidità di molti tipi di singoli titoli, ovvero la disponibilità degli investitori ad acquistare e vendere. “Gli ETF obbligazionari, hanno mantenuto la loro liquidità e sono stati il meccanismo principale di price discovery nei mercati a reddito fisso”, sostiene Rich Powers. Per il responsabile dell’ETF Product Management della casa di gestione statunitense, nonostante l’elevata volatilità, gli ETF obbligazionari sono riusciti a riflettere i valori dei sottostanti. “In un ambiente così volatile, ci si può aspettare che gli ETF obbligazionari vengano scambiati con sconti o premi. Sebbene sconti e premi di questa ampiezza e portata siano rari, gli ETF obbligazionari sono stati testati durante precedenti periodi di volatilità e in realtà fanno un buon lavoro nel riflettere in tempo reale il valore dei titoli a reddito fisso sottostanti”, afferma. “In un contesto macroeconomico di tassi di interesse e di credito in rapida evoluzione, gli investitori dovrebbero aspettarsi premi o sconti sugli ETF obbligazionari. Gli ETF obbligazionari che seguono analoghi benchmark hanno registrato ampie variazioni anche nei rendimenti di mercato”, spiega.    

Meno input possono creare maggiori disparità di prezzo

Un altro fenomeno che ha caratterizzato il mercato degli ETF obbligazionari nell’ultima settimana sono le differenze dei NAV rispetto ai prezzi di mercato. “Gli sconti e le differenze di performance riflettono il fatto che esistono due modi per determinare i valori del portafoglio. Nel fissare i NAV di fine giornata, gli specialisti del pricing utilizzano sia le negoziazioni effettive che un fattore di aggiustamento basato sugli spread domanda/offerta per le obbligazioni, in particolare per quelle che non sono state negoziate di recente. I prezzi di mercato, al contrario, sono determinati collettivamente dagli investitori in ETF e dai "market-maker", spiega Rich Powers. Di conseguenza, secondo l’esperto di Vanguard: “Se, come è successo nell'ultima settimana, il trading obbligazionario è abbastanza diminuito nel mercato sottostante, i calcoli del NAV avranno meno input e quindi ci saranno maggiori possibilità di differenze rispetto ai prezzi di mercato.” spiega.

Secondo Powers i prezzi di mercato degli ETF obbligazionari riflettono il giudizio del mercato minuto per minuto, che include diversi fattori come ad esempio:  

- Le stime di valutazione delle partecipazioni sottostanti da parte dei market-maker;

- Domanda e offerta degli ETF;

- Il costo per fornire liquidità in mercati in rapida evoluzione, dove le obbligazioni sottostanti possono avere meno liquidità. 

“Poiché questi calcoli hanno input diversi, gli investitori dovrebbero aspettarsi risultati diversi, in particolare nei mercati volatili”, afferma Powers. “Se visti su periodi più lunghi - diciamo un mese o un trimestre - queste disparità a breve termine sono generalmente impercettibili, in quanto sono su un giorno o una settimana normale", evidenzia. 

Storicamente, i premi e gli sconti sugli ETF obbligazionari sono stati minimi

Un caso: Più di 3.200 giorni di trading del Vanguard Total Bond Market ETF (BND)
vanguard

Nota: Il grafico illustra la frequenza dei premi e degli sconti di varie dimensioni tra il prezzo di mercato e il Net Asset Value (NAV) del Vanguard Total Bond Market ETF tra la data di nascita del fondo il 3 aprile 2007 e il 16 marzo 2020. I premi e gli sconti si basano sui prezzi di mercato di fine giornata e sui NAV. Su 2.940 di 3.263 giorni di negoziazione - il 90% del tempo - il prezzo di mercato oscillava tra uno sconto dello 0,2% e un premio dello 0,4%. Ci sono stati sconti superiori allo 0,2% in soli 15 giorni.  

ETF come ammortizzatori

Uno dei temi più discussi per quanto riguarda gli ETF è la valutazione della loro liquidità. Secondo Powers gli ETF obbligazionari fungono da fonte vitale per il price discovery e da "ammortizzatori" per la liquidità durante i periodi relativamente illiquidi. “Circa l'80% delle negoziazioni di ETF a reddito fisso si svolge tipicamente sul mercato secondario - cioè coinvolge gli investitori che negoziano gli ETF tra di loro - e non stimola alcuna negoziazione dei titoli sottostanti”, sottolinea l’esperto di Vanguard. “Recentemente, il volume di negoziazione degli ETF obbligazionari Vanguard è stato triplicato rispetto al livello normale, il che significa che gli ETF obbligazionari sono stati davvero una fonte di liquidità per tutti i tipi di investitori obbligazionari”, conclude.  

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