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L'impatto delle fusioni sul rendimento dei fondi


Negli ultimi quattro anni abbiamo assistito al consolidamento di varie banche che ora si traduce nella conseguente fusione di società di gestione di fondi di investimento e di pensione. Tale consolidamento è la conseguenza di una crisi globale di liquidità scoppiata con il debito subprime negli Stati Uniti. 

Nell'attuale contesto di fusione di società di gestione, che conduce inevitabilmente a fusioni di fondi, non era stato studiato a sufficienza l'impatto diretto sul rendimento degli investimenti degli azionisti. Un recente studio di Juang Luo e Zheng Qiao (aprile 2013) della Nanyang Technological University di Singapore, tuttavia, presenta diverse conclusioni riguardanti l'impatto delle fusioni di società di gestione e di fondi sul rendimento per gli azionisti. Questi ricercatori giungono a conclusioni molto simili a quelle di Jensen (1986). Per la realizzazione dello studio, hanno prelevato campioni dal Center for Research in Security Prices (CRSP) e hanno analizzato pubblicazioni della base dati Factiva. Per l'analisi dei dati è stato utilizzato un metodo di regressione logistica multinomiale.

La prima conclusione è che i candidati all'acquisizione sono grandi aziende, con un'ampia offerta di prodotti e liquidità disponibile per gli investimenti. Sono state analizzate 251 operazioni di acquisizione e fusione di società di gestione tra il 2001 e il 2010, tra cui 162 assorbimenti completi. Secondo i ricercatori, le fusioni individuali di fondi, già studiate da Jayaraman (2012), Zhao (2005) o Khorana (2007), danno informazioni utili ma non complete; solo studiando l'assorbimento totale di una società di gestione si riesce a giungere a conclusioni soddisfacenti.

 

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Cambiamenti nei prodotti 

Come si presenta l'offerta di prodotti dopo la fusione delle società di gestione? Secondo lo studio, la società rilevata perde meno fondi per l'assorbimento di quanti non ne vengano incorporati intatti con un nuovo nome alla nuova società di gestione. Questa scelta sembra ragionevole, dato che uno dei motivi dell'acquisto della società di gestione dovrebbe essere la qualità dei prodotti che offre e quindi non avrebbe senso liquidarli o integrarli in altri. 

Secondo lo studio, la società di gestione acquirente conserva la maggior parte dei suoi fondi senza cambiarli. Solo una piccola parte dei fondi, i più voluminosi o i più importanti, assorbono i piccoli fondi della società rilevata. 

 

Rendimento

Intuitivamente potremmo attenderci dalla fusione delle società di gestione alcune economie di scala e una riduzione dei costi che potrebbero tradursi in commissioni meno onerose e, di conseguenza, in risultati migliori per gli azionisti. La realtà tuttavia si discosta nettamente dall'intuizione secondo lo studio di Luo e Qiao (2013). Le regressioni matematiche realizzate mostrano che tutti i fondi della società di gestione risultante dalla fusione, e non solo i prodotti integrati, vedono il loro rendimento diminuire per l'azionista. Secondo gli autori dello studio, il calo del rendimento dei fondi che vengono conservati intatti potrebbe spiegarsi con il fatto che gli acquirenti tendono a riorganizzare l'offerta completa usando un modello unico per tutti i prodotti delle due gamme integrate, il che comporta modifiche (per quanto lievi) alla filosofia di investimento o in cambiamenti del semplice funzionamento quotidiano. Queste variazioni possono avere un effetto negativo sul rendimento. 

Lo studio indica inoltre che non si riscontrano riduzioni dei costi o che le eventuali riduzioni non si traducono in commissioni meno onerose per gli azionisti. Non si osserva nemmeno un netto miglioramento dei fondi, che sarebbe lecito aspettarsi dato che i patrimoni gestiti sono più elevati in seguito alle fusioni di prodotti. 

La ricerca citata non analizza le conseguenze economiche per i proprietari delle società di gestione rilevate, dato che si trattava, per la maggior parte, di aziende il cui capitale non era quotato in borsa.

 

Flussi di denaro

Gli autori analizzano inoltre il volume della raccolta dei fondi nei 24 mesi successivi alla fusione (cfr. grafico a pagina 69). Secondo lo studio, i fondi della società di gestione rilevata che sono conservati intatti sono quelli che attirano maggiormente nuovi investimenti. A loro avviso, ciò è dovuto al fatto che entrano a far parte di una società di gestione più grande, con un maggior numero di clienti disposti a investire in un prodotto con un track record riconosciuto. I fondi rimasti intatti della società di gestione acquirente e quelli integrati, invece, registrano abitualmente richieste di rimborso. Lo studio indica inoltre che nei 24 mesi successivi alla fusione abitualmente la società di gestione originata dalla fusione non registra un afflusso significativo di nuove sottoscrizioni. 

 

Risultato delle fusioni
Distribuzione del numero di fondi per anno e per categoria. Lo schema per anno comprende soltanto le fusioni complete. In quello per categoria figurano le fusioni complete e quelle parziali.

    FONDI DELLA SOCIETÀ ACQUISITA FONDI DELLA SOCIETÀ COMPRATRICE
ANNO FUSIONI INTATTI FUSI TOTALE INTATTI FUSI TOTALE
2001 24 69 11 80 342 10 352
2002 31 65 28 93 524 26 550
2003 7 5 6 11 142 5 147
2004 17 37 26 63 333 25 358
2005 20 65 29 94 337 17 354
2006 25 90 19 109 588 19 607
2007 7 1 19 20 167 15 182
2008 11 37 5 42 252 5 257
2009 10 24 6 30 189 6 195
2010 10 74 10 84 169 7 176
TOTALE 2001-10 162 467 159 626 3.043 135 3.178
    FONDI DELLA SOCIETÀ ACQUISITA FONDI DELLA SOCIETÀ COMPRATRICE
CATEGORIA RIMANGONO NELLA SUA CATEGORIA INTATTI FUSI TOTALE INTATTI FUSI TOTALE
EQUITY LOCALE 738 354 171 525 2.608 137 2.745
EQUITY INTER 212 81 21 102 699 18 717
FIXED INCOME 104 39 12 51 352 9 361
MISTI 209 90 39 129 892 40 932
MUTUI 5 2 0 2 19 0 19
TOTALE 1.268 566 243 809 4.570 204 4.774

Fonte: Studio da Juang Luo y Zheng Qiao (Aprile 2013).

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