L’importanza di ciò che accade negli Stati Uniti nel mercato del reddito fisso non ha bisogno di essere sottolineata. Riguarda non solo l’asset class specifica ma estende i propri effetti a tutte le classi di attivo, come dimostrato dalla dinamica di volatilità innescata dal rialzo dei tassi operato dalla Federal Reserve nel 2018 che ha interessato in primis i mercati azionari. Lo stato dell’universo fixed income USA è dunque al centro degli interessi degli analisti in ogni parte del mondo. Chi può offrire una panoramica privilegiata su questo contesto è certamente Phillip Gronniger, client portfolio manager di Janus Henderson Investors, che dalla sede di Denver gestisce i portafogli obbligazionari core dell’asset manager.
Un 2018 di grandi cambiamenti
L’analisi non può che prendere le mosse da quanto accaduto nel corso dello scorso anno. Dodici mesi di significativi mutamenti a cui è seguito un primo trimestre 2019 di stabilizzazione delle aspettative, in particolare relativamente all’azione della Banca Centrale americana. “Nel 2018”, spiega Gronniger, “abbiamo iniziato l’anno aumentando la nostra quota di Floating Rates Notes e progressivamente aggiunto duration sui Treasuries, attraverso in particolare le emissioni a 10 anni e a 30 anni, considerando questa esposizione in senso protettivo in riferimento alla volatilità degli asset di rischio”. “Il quarto trimestre dello scorso anno”, prosegue, “caratterizzato dalle incertezze determinate dagli sbagli comunicativi della Federal Reserve, è stato per noi l’occasione di vendere alcuni dei Floating Rates Notes presenti nei nostri portafogli. Scelta dimostratasi giusta a seguito dell’inversione nella politica di rialzo dei tassi operata da Powell all’inizio del 2019”. Un netto cambio di contesto che ha portato ad una generalizzata diminuzione di questo tipo di allocazione. Per quanto riguarda l’esposizione settoriale i movimenti operati dall’asset manager statunitense hanno riguardato, sottolinea Gronniger, il posizionamento nella struttura del capitale. “Dopo la prima parte dell’anno in cui abbiamo sfruttato i rendimenti degli high yield cresciuti nell’ultimo trimestre del 2018”, afferma, “siamo tornati tatticamente sugli investment grade senza però tornare ai livelli dell’inizio dello scorso anno. Questo a causa principalmente della minore offerta di emissioni e di migliori livelli di rendimento. A livello settoriale, manteniamo un’allocazione sui mortgages attraverso i grandi gruppi Fannie Mae, Ginnie Mae, and Freddie Mac nei nostri portafoglio core”.
Lavorare sulla duration per controllare il rischio
“Da un punto di vista tecnico, la tendenza fondamentale che riconosciamo nel mercato e su cui abbiamo lavorato negli ultimi due anni è riferita al posizionamento dell’economia statunitense in una fase molto avanza del ciclo economico”. Questa l’affermazione del client portfolio manager di Janus Henderson Investors dal valore descrittivo maggiore sullo scenario di investimento complessivo, da cui discende la decisione di ridurre progressivamente la duration nei portafogli core, in particolare sul versante credito. “A prescindere dal cambio tattico messo in atto nel corso del 2018”, esplicita Gronniger sul punto, “in cui a seguito del rally dei tassi negli Stati Uniti abbiamo proceduto ad un aumento momentaneo della duration, crediamo che il mantenimento di un basso livello di questo fondamentale per i nostri portafogli sia maggiormente in linea con il contesto macroeconomico attuale”. “Per noi”, prosegue, “questo tipo di gestione delle sensibilità ai tassi di interesse deve essere intesa in ottica di preservazione del capitale più che come modalità di generazione di alpha, poiché l’aumento o la diminuzione della duration è sempre rapportato alla dinamica di controllo del rischio e protezione dalla volatilità dei differenziali di rendimento. Da questo punto di vista pensiamo che il nostro attuale posizionamento sia destinato a restare poiché movimenti significativi della volatilità potrebbero essere determinati esclusivamente da un significativo peggioramento delle condizioni economiche globali degli Stati Uniti, e questo non è il nostro scenario di base”, specifica inoltre.
Un aspetto relativo alla ricerca operata dal team fixed income di Janus Henderson Investors che Gronniger ha voluto sottolineare in conclusione, riguarda però proprio l’importanza di mettere sempre in discussione il proprio scenario di base. “I nostri analisti”, spiega, “portano avanti un lavoro molto importante fatto di contatto diretto con il management delle compagnie in cui siamo esposti o che sono attenzionate per l’inserimento in portafoglio. Su base costante”, specifica, “fanno loro domande sulle dinamiche relative alla forza lavoro, alle variazioni di prezzo a cui sono esposti, allo stato del settore di appartenenza”. Un’operazione decisiva che permette di tenere il polso del momentum economico in modo diretto a completamento delle valutazioni sui dati fondamentali accessibili da chiunque sulle piattaforme economiche principali.
