In vigore dal 1° novembre 2007, la direttiva nota sotto l’acronimo di MiFID I (Direttiva 39/2004/CE) è stata oggetto di una proposta di modifica (la Proposta), pubblicata dalla Commissione europea in data 20 ottobre 2011, che sostanzialmente consiste in:
• Un nuovo Regolamento sui mercati in strumenti finanziari (MiFIR);
• Una nuova Direttiva che modifica la precedente (MiFID II).
La Proposta, divulgata in forma di bozza, ha intrapreso l’iter legislativo tradizionale, il quale prevede dapprima la trasmissione al Parlamento europeo ed al Consiglio e, successivamente, la discussione. In data 14 febbraio 2014, all’esito di vivaci discussioni che ne hanno condizionato l’iter a causa delle differenti posizioni espresse da alcuni Stati Membri su questioni quali gli inducements, l’attività di consulenza, i c.d. dark pool, la Commissione europea ha pubblicato un Memo di intesa (il Memo), salutando con favore il raggiunto accordo in termini di principi della suddetta Proposta, cui si ispirerà la nuova regolamentazione. Rimane allo stato in sospeso esclusivamente il testo definitivo che recepisca quanto già ampiamente condiviso in bozza e nel successivo Memo.
Il nuovo testo della Direttiva MiFID II, pur mantenendo invariata la struttura della vigente direttiva, la aggiorna, anche alla luce delle misure di secondo e terzo livello che ne hanno fatto seguito ed arricchisce di nuovi contenuti, soprattutto per quanto concerne le seguenti macro-aree di interesse:
1 Ambito di applicazione e regime delle esenzioni;
2 Nuove piattaforme di negoziazione;
3 Regolamentazione dell’attività delle imprese di investimento e degli operatori del mercato comunitario;
4 Trasparenza ed integrità dei mercati;
5 Regolamentazione applicabile alle imprese extra-comunitarie;
Il nuovo contesto normativo
Quanto all’ambito applicativo ed al nuovo regime delle esenzioni, vengono precisati i soggetti esclusi dall’applicazione della MiFID II ed assegnata la facoltà agli Stati Membri dell’UE di escludere determinati soggetti, previa comunicazione alla Commissione europea e all’ESMA dell’esercizio di tale potere.
Quanto, poi, alle nuove piattaforme di negoziazione, la Proposta di direttiva, oltre a precisare le misure che le imprese di investimento devono adottare nel caso di del trading algoritmico (sistema che consente di utilizzare metodi matematici molto avanzati per assumere decisioni su transazioni nei mercati finanziari), mira a regolare i c.d. sistemi organizzati di negoziazione (OTF), diversi dai mercati regolamentati, dagli MTF e dagli internalizzatori sistematici. Tale regolamentazione evidenzia l’intento rafforzativo della trasparenza delle negoziazioni degli strumenti finanziari, ulteriormente prevedendo che le piattaforme debbano rispettare determinati requisiti pre e post negoziazione, indicando al pubblico i criteri di selezione degli stessi ai fini di una scelta consapevole e correttamente informata.
Altra novità di rilievo è costituita dalla creazione, all’interno degli MTF, di una nuova piattaforma di negoziazione, il c.d. ercato per le PMI in crescita, sulla quale verranno scambiati strumenti finanziari emessi prevalentemente da piccole e medie imprese, la cui capitalizzazione media non ecceda i 100 milioni di euro, se rapportata ai bilanci degli ultimi tre esercizi.
Senz’altro, però, la novità di maggior rilievo, contenuta nel proposto testo di emendamento alla Direttiva MiFID I, riguarderà la prestazione del servizio finanziario della consulenza in materia di investimenti. In particolare, è prevista una differenziazione, non insignificante, tra consulenza indipendente e non, soprattutto alla luce della disciplina sugli inducements non applicabile a quella indipendente e sulla base della relativa corretta qualificazione come tale da parte dell’intermediario.
Con riguardo alla disciplina in tema di incentivi (gli inducements), nella Proposta della MiFID II è fatto esplicito divieto all’intermediario che svolga consulenza indipendente di accettarli, con la conseguenza di una probabile revisione dei modelli commissionali ad oggi in essere presso le diverse realtà operative. Con riguardo, invece, alla corretta qualificazione della consulenza come indipendente, è richiesto all’intermediario di fondare la propria valutazione su un numero sufficientemente ampio di strumenti finanziari presenti sul mercato e verificare su base continuativa l’adeguatezza degli investimenti raccomandati ai propri clienti.
La trasparenza ed integrità dei mercati viene raggiunta dalla Proposta attraverso, inter alia, due misure rimediali: da un lato, si prevede l’estensione anche alle obbligazioni, ai prodotti finanziari strutturati ed agli strumenti derivati delle regole di trasparenza già previste dalla MiFID I per i mercati azionari e dall’altro, la esplicitazione in maniera chiara ed intellegibile di tutti i costi applicati agli investitori, che si nascondo opacamente dietro ogni strumento di investimento, semplice o complesso che sia.
Infine, al fine di prestare servizi di investimento a clienti retail in uno o più Stati Membri dell’UE, è previsto che un’impresa extra-comunitaria, dopo aver ricevuto apposita autorizzazione dal proprio Stato d’origine, dovrà stabilire una succursale nel territorio in cui intende operare, ferma la possibilità di esercitare gli stessi servizi/attività esclusivamente nei confronti di controparti qualificate (Eligible counterparties) previa semplice iscrizione in un apposito registro tenuto dall’ESMA.
MiFID II e Operatori di Asset Management: cosa cambia?
In ragione del mutante contesto normativo, il prevedibile impatto strategico/commerciale che lo stesso avrà sulle principali variabili dell’asset management italiano è riassumibile nei seguenti step di adeguamento:
Consulenza: Verrà ampliata la gamma dei prodotti definiti complessi e sarà necessario procedere alla revisione dell'attuale modello di consulenza. Gli intermediari dovranno, sostanzialmente, decidere se trasferire ai clienti l'aumento dei costi.
Inducements: Introdotto il divieto di accettare inducements per l'intermediario che svolge consulenza indipendente, sarà necessaria la conseguente revisione dei modelli commissionali attualmente in essere.
Negoziazione di derivati: Le modifiche apportate dall'implementazione della MiFID II determineranno un aumento dei costi operativi ed infra-strutturali nella negoziazione di prodotti derivati. Ulteriori impatti deriveranno dalle normative EMIR e Dodd-Frank Act, all'esito della loro reciproca fase implementativa. Le SGR che utilizzano strumenti derivati dovranno confrontarsi con questa disciplina.
Flussi di negoziazione: L'introduzione dell'obbligo di connettersi a piattaforme di negoziazione comporterà il conseguente e necessario adeguamento ai requisiti richiesti dalle diversi sedi di negoziazione, compresi broker crossing network o altre dark pool di liquidità.
Gestione dei dati: Dovranno essere implementati nelle varie realtà operative, al fine di supportare gli obblighi di reporting su transazioni, best execution, posizionamento in derivati su commodity.