Ecco perché è il momento di usare un approccio attivo


Contributo a cura dei CIO di Fidelity International. Contenuto sponsorizzato.

Le condizioni di mercato e le tipologie dei partecipanti sono da marzo cambiati. Quando la crisi da Covid-19 ha colpito, seguita rapidamente da uno shock petrolifero, gli spread denaro/lettera si sono ampliati sui mercati azionari e del reddito fisso. Sulla scia dell'enorme risposta monetaria e fiscale, gli spread complessivi del mercato del credito negli Stati Uniti si sono ridotti a livelli vicini a quelli pre-Covid. In alcuni settori (come le telecomunicazioni e la sanità), gli spread si sono ristretti ulteriormente rispetto a prima della pandemia, mentre in altri (come l'energia) rimangono più ampi. Questo evidenzia l’importanza di selezionare i settori con attenzione e operare con pazienza e agilità per mantenere bassi i costi di transazione. Nel frattempo, una marea di liquidità si è riversata sui mercati monetari e sul reddito fisso, in parte anche sulla spinta delle Banche centrali che agiscono come acquirenti di ultima istanza.

Anche sui mercati azionari, nel complesso, i prezzi delle azioni sono rimbalzati, sebbene non a livelli pre-Covid. In passato, i prezzi delle azioni sono stati spesso sostenuti da ampi programmi di buyback, ma questi sono scesi da 700 - 900 miliardi di dollari negli ultimi tre anni a circa 200 miliardi di dollari nell’ultimo. Le aziende stanno ora emettendo grandi volumi di azioni, il mercato statunitense infatti ha avuto la più intensa stagione di IPO nel terzo trimestre dai tempi del boom delle dotcom, così come il debito, principalmente per sostenere i bilanci ma anche per investire in nuovi settori. Con il riacquisto di azioni da parte delle imprese, che non sono più sul mercato, le istituzioni non americane, alcune banche centrali e i nuovi investitori al dettaglio statunitensi costituiscono una quota elevata dell'attività di trading.

Sul versante retail, i conti dei broker sono aumentati di circa il 18% nel 2020. Il mese di agosto è stato uno dei mesi più impegnativi per l'attività di trading al dettaglio. Quest'ultima ha rappresentato tra un quinto e un quarto dei volumi complessivi del mercato, che sono stati stagionalmente un po' più bassi, aumentando l'impatto delle operazioni al dettaglio.

I rendimenti degli investitori retail sul mercato statunitense

Captura_de_pantalla_2020-11-02_a_las_11Fonte: GS Research Division al 25 Agosto 2020

Anche i day trader, che normalmente si limitano a fornire liquidità al mercato, hanno fatto acquisti. Ciononostante, gli spread azionari denaro/lettera rimangono più elevati rispetto a prima del Covid e i flussi sono stati netti negativi quest'anno. Alcune aree, tuttavia, come i fondi giapponesi, internazionali e tecnologici hanno registrato forti flussi.

Ciò riflette una leadership di mercato quest'anno ancora più ristretta rispetto allo scorso anno, soprattutto tra i titoli mega cap tech, che ora rappresentano quasi un quarto dell'indice S&P 500 in termini di market cap. A livello azionario, tuttavia, la storia è più sfumata. Dopo la crisi Covid ci sono tre livelli distinti di aziende. Il primo è quello per cui le serrate sono state un non-evento o hanno avuto un impatto costruttivo sul business. Il secondo è costituito da quelle imprese in fase di ripresa ciclica, come i sottosettori industriali e tecnologici, e il terzo livello è costituito da quelle che sono effettivamente chiuse a causa della pandemia (viaggi e tempo libero) o che stanno affrontando sfide strutturali a lungo termine, come la vendita al dettaglio di "mattoni e malta", le banche e le compagnie petrolifere.

Livelli più elevati di volatilità potrebbero essere la new normality

Date le divergenze del settore e l'incertezza sulla traiettoria del virus, la volatilità del mercato rimane comprensibilmente più elevata rispetto al 2019, anche se non si avvicina nemmeno lontanamente ai massimi della primavera 2020. Si potrebbe sostenere che i recenti periodi di calma come il 2017 e il 2019 siano stati di per sé inusuali, e in effetti stiamo tornando a condizioni di mercato più "normali". Questo potrebbe non essere un male, in quanto consente un prezzo del rischio più realistico, forse più sostenibile.

Politica fiscale per la direzione del mercato e la ripresa economica

La chiave per la direzione del mercato nel quarto trimestre del 2020, e l'entità della ripresa economica nel 2021, sarà la misura in cui la politica fiscale prenderà il testimone dalla politica monetaria. Gli investitori hanno sperato per il meglio. Hanno esaminato le sfide a breve termine per raggiungere un accordo sulla spesa fiscale negli Stati Uniti prima delle elezioni, e la determinazione dei prezzi in un livello sostanziale di stimolo fiscale a venire, forse non appena si saprà il risultato delle elezioni.

Ma potrebbe non essere noto per un certo periodo di tempo. L'entità dello stimolo fiscale può anche dipendere da quale scenario elettorale si verificherà.

L'impatto sui rendimenti sarà limitato

Anche nella fascia più alta della scala di stimolo, l'impatto della nuova offerta di titoli di Stato, necessaria per finanziarla, sui rendimenti dovrebbe essere limitato. Il Tesoro statunitense detiene già circa 1,7 trilioni di dollari di riserve presso la Federal Reserve, che potrebbe attingere per finanziare la spesa fiscale. In tempi normali, tali riserve ammontano a circa 300 miliardi di dollari. Se ciò accadesse, ci sarebbe meno bisogno di grandi volumi di emissioni aggiuntive. Se l'emissione dovesse aumentare, tuttavia, stimiamo che avrebbe un impatto assoluto limitato di circa 25 punti base sul rendimento del Tesoro a 10 anni, che attualmente rende circa 75 punti base. A meno che un democratico non riesca a ottenere un aumento drastico dei piani di spesa pubblica al di là di quanto segnalato, riteniamo che la stabilizzazione della crescita avrà probabilmente un impatto maggiore sui rendimenti rispetto all'offerta di obbligazioni aggiuntive.

Se i rendimenti dovessero aumentare, sia attraverso una maggiore offerta, sia attraverso segnali di inflazione o di miglioramento della crescita, ci aspettiamo che la Fed intervenga con ulteriori misure, magari anche con un controllo della curva dei rendimenti. Dal punto di vista azionario, il concetto di "put" della Fed sta diventando una realtà, poiché sempre più banche centrali dal Giappone alla Svizzera acquistano attività più in alto nello spettro del rischio nel tentativo di stabilizzare i mercati.

Captura_de_pantalla_2020-11-02_a_las_11La Cina sembra più stabile rispetto alle crisi del passato

Mentre le economie occidentali sono sostenute da un'abbondante quantità di stimoli per contrastare gli effetti della pandemia, la Cina appare più stabile al confronto. Nelle crisi del passato, i mercati emergenti in Asia e altrove sono stati spesso tra i primi ad essere venduti. Questa volta, il primo slancio della Cina ha aiutato il suo mercato a riprendersi più rapidamente, aumentando le opportunità in alcuni settori ciclici come quello dei semiconduttori e in aree che beneficiano del desiderio del governo di rendere l'economia cinese più resistente, di avere un profilo più orientato al consumo interno e, in alcune aree, di "rendere green" la sua macchina industriale.

La diversità richiede un approccio attivo

Molti fattori potrebbero dettare il percorso dei mercati all'ingresso dell'ultimo trimestre del 2020, in particolare, le implicazioni fiscali dei possibili risultati di una delle elezioni più aspramente contestate della storia americana. Anche la politica economica cinese, le ricadute di Brexit e l'arrivo di un efficace vaccino contro Covid-19 potrebbero avere un impatto. Alcuni settori rimangono in seria difficoltà, mentre altri stanno cavalcando l'accelerazione delle tendenze esistenti. Questa netta divergenza, unita ad una maggiore incertezza globale, crea le condizioni in cui un approccio attivo può aggiungere valore reale a lungo termine e un commercio disciplinato e attento può contribuire a mantenere bassi i costi di transazione.

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