Pur avendo i mercati azionari europei e dell’Eurozona registrato un notevole rimbalzo nel 2013, con un rialzo dei multipli che sarà difficile replicare, la stabilizzazione della situazione macroeconomica e la qualità di molte società europee fanno presupporre anche per quest'anno nuove opportunità per gli investitori. Funds People ha selezionato cinque fondi che investono in Europa e nella zona euro e che sono gestiti in Italia. Rappresentando un’ampia varietà di stili di gestione e di filosofie d'investimento, i fondi selezionati sono i seguenti, in ordine alfabetico: Anima Geo Europa (che non ha potuto partecipare all’intervista), Epsilon Q Value, Fideuram MS Equity Europe, Gestnord Azioni Europa e UBI Pramerica Azioni Euro.
METODOLOGIA IN QUATTRO PASSI
Funds People, utilizzando i dati di Morningstar Direct ha selezionato cinque fondi azionari italiani che investono nei mercati azionari europei. Inoltre, considerando solo i fondi che vengono classificati nei primi due quartili per rendimenti e volatilità a 1, 3 e 5 anni (dati giornalieri per i rendimenti e mensili per la volatilità), abbiamo elaborato due scorecards. Nella prima è stato attribuito un peso del 65% ai rendimenti cumulati a 1, 3 e 5 anni e un peso del 35% alla volatilità per gli stessi periodi. Nella seconda sono stati utilizzati sempre i dati dei rendimenti e della volatilità ma riferiti a periodi chiusi tra il 2008 e il 2012, per contrastare il possibile effetto della capitalizzazione; i pesi assegnati sono quindi stati pari al 60% per i rendimenti e al 40% per la volatilità, ogni anno a pari ponderazione. Infine, abbiamo confrontato i risultati così ottenuti e selezionato i fondi che si attestavano nelle prime posizioni in base allo screening e agli scorecard.
Maria Bruna Riccardi, Il fondo Epsilon Q Value è gestito da Maria Bruna Riccardi, responsabile Investimenti Quantitativi di Epsilon SGR, società specializzata nella gestione attiva di portafogli.
Con un approccio puramente quantitativo e direzionale, l’obiettivo è ottenere performance superiori allo Stoxx Europe 600. La gestione si basa su un modello interno multifattoriale (8-10 fattori) il cui risultato è un ranking delle società di ogni settore. I fattori sono gli stessi per tutti i settori, con l’eccezione di quello finanziario.
Il primo passo è uno screening dell’universo di imprese, eliminando quelle le cui quotazioni risentono di elementi diversi dai fondamentali (M&A, problemi di corporate governance, etc…). Utilizzano dati ufficiali e pubblici sui bilanci; di conseguenza, se le informazioni su una società non sono complete, quest'ultima viene eliminata dall'universo d'investimento oppure viene effettuata un'analisi più approfondita.
Attribuendo lo stesso peso a ciascun fattore del modello, viene prodotto un ranking. Il fondo investe solamente nelle imprese classificate nel primo quintile che rispettano criteri di liquidità. Si limita il peso delle diverse posizioni ad una percentuale che possa essere negoziabile sul mercato senza generare tensioni sulla quotazione.
Il portafoglio, composto in media da 120 società, è costruito con un orizzonte di tre mesi e, seppur oggetto di monitoraggio giornaliero, non sono previste vendite – se non in casi speciali – dovute a movimenti del mercato o a cambiamenti dell’outlook. Non viene neanche fissato un target price per ciascuna azione, poiché il portafoglio viene considerato nel suo complesso. Trimestralmente il portafoglio viene ribilanciato con un turnover annuale medio del 70%. La politica di vendita è condizionata dal posizionamento relativo delle società nel ranking.
Il contesto del mercato può inoltre richiedere una revisione dei fattori del modello, che vengono quindi adeguati. Questi cambiamenti vengono studiati in modo approfondito. “Non è facile che ci siano cambiamenti”, segnala Riccardi, “ma in questo modo evitiamo di ricorrere le mode di mercato”. La filosofia del modello è quella di mantenere un modello costante in grado di funzionare nel lungo termine, pur adattandosi a eventuali cambiamenti di rilievo poiché “ciò che ha funzionato molto bene negli ultimi 3 anni potrebbe non funzionare più”, sottolinea Riccardi.
La ripartizione geografica è conseguenza della selezione titoli. In ogni caso, l’esposizione viene monitorata perché un’unica area non presenti un peso eccessivo.
Non vi è un limite di tracking error (negli ultimi anni è stato attorno al 3-4%) e le valute non euro non sono oggetto di copertura.
Mariachiara Mauri, Fideuram FMS Equity Europe, Mariachiara Mauri gestisce questo fondo di fondi che ha come pricipale obiettivo catturare le capacità e le eccellenze nell’universo dei gestori dell’area Pan Europea. Al momento il portafoglio di FMS Equity Europe è costituito da 11 posizioni in fondi appartenenti ad altrettante differenti società di gestione. Il portafoglio sin dal suo lancio, è sempre stato diversificato in termini di società selezionate, pur distinguendosi per un numero di fondi selezionato sufficientemente concentrato.Tipicamente il portafoglio è costituito da un numero di posizioni compreso tra 10-15.
La selezione dei fondi da inserire in portafoglio prevede criteri di tipo sia quantitativo sia qualitativo, che valutano variabili di rischio e rendimento in un’ottica di medio lungo periodo. A livello di filosofia e di processo d’investimento del singolo fondo decidiamo di investire nei diversi tipi di approccio alla gestione - quantitativo, discrezionale tradizionale, “bottom up”, “top down” e approcci misti - a seconda delle fasi di mercato.
Il portafoglio è abitualmente costituito da una parte preponderante denominata “core”, che si ritiene di poter mantenere per un tempo ragionevolmente lungo: questa parte è rappresentata da gestori che hanno dimostrato capacità di creare valore in modo consistente nel tempo, e da una parte denominata “satellite”, il cui orizzonte di investimento è più breve; si tratta, ad esempio, di posizioni tattiche su single country.
Il processo d’investimento è, quindi, orientato in primo luogo alla selezione dei fondi ritenuti più interessanti in termini di rischio rendimento nel medio-lungo termine, non trascurando, però, il profilo di performance di più breve periodo. L’obiettivo è infatti quello di sovraperformare l’indice di riferimento in modo costante, componendo il portafoglio di fondi decorrelati tra loro, in termini di strategie, di stile di investimento, di approccio e di ciclo di generazione dell’alfa.
Il buon risultato del fondo rispetto ai competitors degli ultimi anni va proprio attribuito principalmente al buon fund picking.
Davide Albani, Gestnord Azioni Europa è gestito da Davide Albani, responsabile investimenti azionari di Sella Gestion. Si tratta di un fondo molto diversificato (attorno a 300 imprese) il cui stile viene definito blend, poiché vengono ricercate “società con un potenziale di crescita sottovalutato, ma con una certa inclinazione al value”. Secondo Albani, il livello di diversificazione è il modo migliore per controllare il rischio: “È meglio optare per diverse posizioni piuttosto che per poche e significative”.
Il portafoglio, composto fondamentalmente da large cap, sebbene senza restrizioni, è il risultato di un processo di selezione titoli nel quale si prendono in considerazione diversi criteri qualitativi e quantitativi e si pone una particolare attenzione al contatto diretto con le imprese. Per ogni titolo si stabilisce un livello di target price - e quindi si tratta indubbiamente di una gestione attiva – con un turnover del 200% nel 2012 e del 300% nel 2013, con un tracking error che ovviamente può essere elevato.
Per il 2014, Albani ha sovresposto l’eurozona, e a sua volta il mercato italiano; “è il meno costoso in termini di PER corretto di Shiller”. Sul fronte dei settori, le posizioni principali sono tra i ciclici, come l’automobilistico, l’edilizia e l’industriale. I mercati sottoesposti sono soprattutto Gran Bretagna e Svezia. Sul fronte dei rischi, “occorre prestare un’attenzione particolare ai rischi geopolitici e all’evoluzione dei mercati emergenti” segnala Albani. Un altro rischio è costituito dalla revisione al ribasso delle stime dei risultati delle imprese europee. A suo avviso, gli utili potranno registrare una crescita compresa tra il 6% e il 9%, e quindi meno dell’anno scorso, ma comunque si conferma un potenziale di rialzo per questi mercati.
Il fondo può investire in derivati sull’indice per aumentare o ridurre l’esposizione a determinati mercati e non copre gli investimenti realizzati in valute diverse dall’euro.
Emilio Franco, Chief Investment Officer di UBI Pramerica, è il responsabile del fondo UBI Pramerica Azioni Euro. Il fondo investe in società dell’eurozona, avendo come benchmark l’indice MSCI EMU.
Il Fondo adotta una strategia tradizionale bottom-up per la costituzione di un portafoglio particolarmente concentrato, di 30-40 titoli con un’esposizione molto significativa.
“Non ci preoccupa il rischio di concentrazione”, dichiara Franco, “che viene gestita mediante un adeguato processo di selezione”. Il controllo del rischio si basa sulla profonda conoscenza delle società nelle quali si investe. Questa conoscenza passa attraverso il contatto con il management, l’accesso alle imprese e l’analisi della concorrenza.
Il team di analisti è composto da specialisti settoriali, con un’esperienza media di 14 anni sul mercato. Gli analisti selezionano le migliori idee d’investimento e il gestore decide se inserirle in portafoglio e in quale percentuale.
“Non è un fondo indicizzato, come sanno bene i nostri clienti", aggiunge Franco. “I portafogli tendono ad essere volatili, ma il nostro obiettivo è captare alfa sul medio e lungo termine. L’importante è che questa volatilità venga nel tempo ricompensata”.
I criteri di selezione sono soprattutto le valutazioni interessanti e i vantaggi competitivi rispetto alla concorrenza. In assenza di società che rispondano a queste caratteristiche, il gestore può mantenere fino al 30% in liquidità. Il turnover medio del portafoglio è del 25%. Il fondo è orientato alle large e mid cap, con una scarsa presenza di small cap per questioni di liquidità.
“Cerchiamo di prevedere i momenti di flessione di un'impresa, e quindi anticipare i mercati cercando società sottovalutate dagli investitori”, spiega Franco. Le premesse di base sono quello di essere contrarian ed essere pazienti. Franco segnala come principali rischi della sua gestione le value trap e l’investimento con troppo anticipo, rischi che cercano di minimizzare con il modello di analisi, basato sulla conoscenza approfondita delle imprese e il monitoraggio costante delle posizioni. La disciplina di vendita è una estensione di questa politica. Un titolo può essere liquidato o ridimensionato quando il prezzo raggiunge il livello target.
In UBI affrontano il 2014 consapevoli della difficoltà di trovare imprese che si adattano alla sua filosofia, ma convinti che esistano opportunità in Europa rispetto ad altri mercati come gli USA.
