Dopo anni di crescita costante dei mercati, gli squilibri sono diventate parte integrante del panorama finanziario e, secondo Sharon Fay, CIO Equity di AllianceBernstein, sono a rischio gli investitori che detengono portafogli passivi. Ecco perchè.
Quali sono i motivi all’origine delle distorsioni del mercato?
Sono molti: benchmark fortemente concentrati in un settore o una regione molto richiesti; bolle gonfiate da chi insegue chimere; valutazioni che riflettono mode effimere anziché il reale valore economico di una società. La buona notizia è, però, che è possibile evitarle, basta individuare gli squilibri che si manifestano nei mercati azionari globali.
I costi dei titoli cosiddetti ‘sicuri’ sono ancora troppo alti?
Oggi un investimento sicuro costa caro. Benché siano trascorsi quasi sette anni dalla crisi finanziaria globale, fasi di turbolenza scatenano ancora reazioni difensive da parte degli investitori. Di conseguenza, oggi c’è un differenziale di 41 punti percentuali tra il prezzo/valore contabile relativo delle azioni globali con beta basso—che sono generalmente percepite come più sicure—e quello delle loro omologhe con beta alto, percepite come più rischiose. Si tratta di una differenza di valutazioni enorme rispetto all’ampio mercato dal 1972 e nel 90% dei casi ha avuto valori opposti.
In Europa questo fenomeno è ancora più accentuato?
Sì. Quando la crisi greca ha acuito i timori che la regione fosse di per sé più rischiosa di altre, il divario di valutazione tra le azioni con beta alto e con beta basso si è allargato di 137 punti percentuali, di gran lunga il più ampio dal 1986. In altre parole, gli investitori stanno pagando un enorme premio— tre volte il prezzo della categoria col più alto beta—per azioni europee considerate più sicure, ma che potrebbero alla fine rivelarsi molto rischiose qualora il commercio dei titoli sicuri invertisse la direzione.
Anche l’Asia sta vivendo una bolla dei titoli di qualità, che si è rafforzata a causa della recente volatilità che ha colpito la Cina.
Le cinque società asiatiche più redditizie (Giappone escluso) scambiano a un multiplo record di 3,3 volte maggiore rispetto alle cinque società meno remunerative—superando il premio pagato durante la crisi finanziaria globale. Da un punto di vista regionale, negli ultimi anni, i paesi del sud est asiatico, che sono generalmente considerati più sicuri, hanno registrato risultati migliori rispetto ai paesi dell’Asia settentrionale, considerati più rischiosi. Siamo convinti che chi ha investito in quella regione stia pagando un premio troppo alto per la qualità dei guadagni.
Cosa c’è dentro l’indice dei mercati emergenti?
Se allarghiamo la visuale, vediamo i mercati emergenti far fronte a sfide particolari. I mercati azionari, per fare un esempio, sono caratterizzati da un’alta concentrazione di aziende statali. In Cina, il 61% delle società quotate nell’Indice Composite della Borsa di Shanghai è controllato dal governo almeno per il 20%; in Russia, le aziende statali rappresentano il 48% del benchmark. Il problema è che le società statali sono spesso gestite male. L’obiettivo del governo di creare lavoro e sostenere la crescita economica non sempre coincide con gli interessi degli azionisti, come ci insegna lo scandalo Petrobras Brasile. Eppure coloro che investono in un indice dei mercati emergenti continuano, di default, a restare incollati ai titoli di molte aziende statali.
E le materie prime?
Sono un’altra questione delicata. Molti paesi sviluppati, tra cui Brasile, Russia e Sud Africa, sono grandi fornitori di commodity. Infatti, un terzo dell’intero Indice MSCI dei Mercati Emergenti è rappresentato da 11 paesi che dipendono dall’esportazione di materie prime. Quindi, chi investe in quell’indice è legato con pesi importanti a paesi che sono direttamente colpiti da quello che potrebbe rappresentare un declino delle materie prime.
Cosa succede se un investitore vuole partecipare all’entusiasmante espansione del settore biotech tramite un fondo quotato in borsa?
In USA il settore biotech mostra, a nostro avviso, i segni di una bolla. Innanzi tutto, sta comprando un indice in cui il 57% delle società non sono remunerative. Secondo, le prime cinque aziende rappresentano il 39% dell’indice—ma i loro utili rappresentano l’84% del totale. L’indice biotech è composto da due tipi di società: un gruppo di aziende consolidate che generano profitti e un gruppo di piccole società più speculative. Entrambi possono rappresentare un buon investimento, ma detenere quote di tutti senza sottoporli ad alcun vaglio aumenta i rischi. L’approccio migliore sarebbe focalizzarsi sulla selezione di aziende che presentano evidenti vantaggi in aree promettenti e prestare molta attenzione alle valutazioni in questo settore così trendy, per catturare l’enorme potenziale di crescita della rivoluzione biotech.
Oggi le azioni value sono pesantemente concentrate nei settori finanziario ed energetico. Nell’indice Russell 1000 Value, al 31 luglio i titoli finanziari erano il 30% del benchmark e quelli energetici il 12%. Se isoliamo il quintile più conveniente del totale dei titoli azionari Usa viene fuori un 62% di titoli finanziari e un 15% di titoli energetici. Cosa significa?
Che l’approccio passivo o smart beta utilizzato dagli investitori per investire in azioni value può essere pesantemente esposto a aziende finanziare e gruppi energetici, anziché detenere un portafoglio con driver di rendimento diversificati. Naturalmente, ognuno di questi settori offre delle opportunità, ma il posizionamento indiscriminato in settori con problematiche significative comporta enormi rischi.
Passività quindi non vuol dire protezione?
I portafogli passivi non forniscono necessariamente una copertura contro il rischio. Chi investe in diversi tipi di strategie indicizzate si può accorgere di essere espostp inconsapevolmente a distorsioni, e a un costo troppo elevato in termini assoluti, nel momento in cui si queste palesano. I portafogli passivi sono importanti, ma riteniamo che debbano essere combinati a strategie azionarie ad alta convinzione in grado di individuare squilibri e assumere posizioni selettive in azioni che offrono il maggior potenziale di rendimento, evitando le trappole presenti nei mercati azionari.
