Come si sono posizionati i gestori obbligazionari italiani in vista dell'ultimo trimestre (1)


Il paradigma di consenso è che politica monetaria e fiscale continueranno a lavorare in coppia per anni in modo espansivo: tassi bassi, controllati dalle Banche centrali per stimolare l’economia, per rendere sostenibili i debiti pubblici e tenere in vita aziende altrimenti in default. Quali saranno gli effetti sul mercato obbligazionario?

“I bond governativi a rendimento reale negativo hanno senso solo come diversificazione in un portafoglio bilanciato ma altrimenti sono il simbolo di questa malcelata repressione finanziaria: ha senso incrementare l’esposizione ai bond legati all’inflazione. I corporate bond investment grade offrono un extra rendimento ancora interessante per l’implicita protezione offerta dagli acquisti delle Banche centrali e almeno per i prossimi mesi per una ridotta dose di nuove emissioni”, spiega Francesco Merli, fixed income portfolio manager di Arca SGR.

“Rendimenti più alti sono a disposizione nel mondo non investment grade: suggeriamo cautela e investiamo in modo selettivo sulla parte più rischiosa , perché ci aspettiamo che i tassi di default realizzati da qui a un anno eroderanno gran parte dell’extra premio oggi offerto. Infine rimane il mondo dei paesi emergenti, orfani di una Banca centrale che possa stampare i dollari non incassati con il petrolio a 40 dollari e il commercio internazionale in contrazione: la narrativa è terribile e seducente ma non tiene conto dei fondamentali di molti Paesi. Manteniamo un atteggiamento neutrale nei portafogli sfruttando le opportunità che sui singoli paesi si creano quando il mercato fa di tutta l’erba un fascio”.

Secondo Francesca Cerminara, portfolio manager Euromobiliare Advisory SIM, le manovre implementate per fronteggiare gli impatti dell’emergenza sanitaria, hanno schiacciato al ribasso tassi di interesse già estremamente compressi. “Gli ultimi mesi sembrano però dimostrare come lo spazio di ulteriori ribassi si sia esaurito, ed è ragionevole pensare che per i mesi a venire i tassi continueranno a muoversi in uno stretto trading range. Potrebbe essere arrivato il momento di alleggerire quindi le duration governative, per incrementare posizioni a maggior rendimento”. Cerminara prosegue: “consapevoli che gli spread sui titoli corporate siano già ritornati ai livelli pre-covid il ritorno atteso sarà sicuramente minore, ma a meno di nuove tensioni sui mercati, legati ad una recrudescenza sanitaria, o per dinamiche geo-politiche, l'investimento in obbligazioni societarie o emergenti, potrà beneficiare del maggior rendimento offerto in valore assoluto. In un contesto così incerto riteniamo inoltre che l’applicazione di valutazioni ESG possa apportare un ulteriore valore aggiunto ai portafogli gestiti”.

L’andamento nei prossimi mesi sarà influenzato, oltre che dalla diffusione del virus, dai dati macroeconomici globali dell’Eurozona, dopo il rimbalzo fisiologico post lockdown, con un’attenzione particolare all’inflazione. “A supporto dei tassi di interesse e degli spread di credito ci sarà l’atteggiamento accomodante delle Banche centrali, mentre le emissioni obbligazionarie si confermeranno sostenute, basti pensare ai bond che dovrà emettere l’UE per finanziare i programmi di sostegno definiti. Con tassi core in territorio negativo, e la volatilità che dovrebbe restare contenuta, i portafogli possono continuare ad avere una relativa esposizione al rischio duration e una buona diversificazione in titoli governativi periferici e corporate bonds, per un adeguato rendimento”, spiega Mauro Valle, head of Fixed Income di Generali Investments Partners.

Allocazione

Fideuram Investimenti SGR mantiene la duration vicina alla neutralità a parziale copertura dell'esposizione azionaria e perché l'azione delle Banche centrali tiene bassa la struttura dei tassi di interesse, nonostante l'aumento dell'offerta di titoli di stato da qui a fine anno potrà favorire una modesta verticalizzazione della curva americana. “Il mix di recupero dell’attività economica globale e politiche monetarie espansive giustifica il sovrappeso di rischio di credito, con preferenza dei segmenti a spread di maggiore qualità (obbligazioni societarie investment grade, emissioni del settore finanziario, governativi periferici europei, emergenti in valuta forte) rispetto alle obbligazioni societarie di rating inferiore e ai titoli di stato, in particolare dei paesi core europei”, conclude Luca Vaiani, responsabile Investment Strategy della società.

La fine dell’estate non sta portando variazioni a livello fondamentale e lo scenario rimane quello degli ultimi mesi: i mercati sono guidati dalle notizie sulla nuova ondata di contagi e sui progressi sul fronte dei vaccini, ma anche dalla velocità del recupero dei dati macro e micro. “In generale i portafogli obbligazionari presentano un’allocazione diversificata, con una recente parziale riduzione dei rischi in ottica di presa di profitto e di riduzione della volatilità dopo le ottime performance registrate negli ultimi mesi. L’ossatura strategica rimane comunque volta alla ripresa delle asset class di rischio e pro-cicliche. Prudenza sul fronte duration, con i rendimenti che sono visti in risalita e un’attenzione particolare al basso livello di inflazione attesa dai mercati per i prossimi anni, soprattutto in area euro, ben lontano dagli obiettivi della Banca centrale, che offre opportunità di arbitraggio”, spiega Paolo Bernardelli, responsabile Fixed Income & Forex di Eurizon Capital SGR.

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