Causale o casuale? Il ruolo della fortuna negli investimenti

Articolo a cura di Giovanni Folgori, founder & chief investment officer di Euclidea SIM.

Nella maggior parte degli eventi della vita la fortuna e la bravura si intersecano in modo indistinguibile. Un evento positivo, o negativo, è spesso prodotto da un’intricata miscela di situazioni casuali e capacità, ma nonostante questo, non appena l’evento si realizza, il nostro emisfero sinistro lo cristallizza e cerca di darne una spiegazione razionale, o meglio, causale. Ci creiamo cioè una narrativa che spiega deterministicamente quello che è successo, quella che Taleb chiama la fallacia narrativa (1). La fallacia narrativa non è altro che il nostro tentativo di dare una spiegazione razionale del mondo. Secondo Taleb attorno a noi c’è molto più caos di quanto pensiamo, o siamo disposti a sopportare e la nostra necessità di ordine ci fa ridurre la percezione del caso. Oltre alla limitazione data dalla capacità di percezione, c’è anche un lato etico da considerare: un mondo dominato dal caso facciamo fatica ad accettarlo perché potrebbe apparirci troppo arbitrario, ingiusto.

AAA Cercasi fortuna disperatamente
Quando ci viene raccontata una storia, andiamo naturalmente alla ricerca di elementi che possono essere ritenuti fortunati. Daniel Kahneman (2) nel suo libro Thinking, fast and slow, racconta di quando Google fu offerta in vendita per un milione di dollari, ma l’acquirente si ritirò considerando il prezzo troppo alto. Focalizzandoci troppo su questo evento, ci dimentichiamo in quale altra miriade di situazioni fortunate i creatori di Google si siano trovati senza averne neanche consapevolezza. E così, dalla ricostruzione successiva, si ottiene una visione deterministica della vicenda in cui risulta esserci stato un solo principale evento fortunato nella storia del motore di ricerca più usato al mondo.

La sfida? Individuare la bravura senza farci ingannare da noi stessi
Anche le storie di successo sembrano rivestite di una necessità deterministica. Le star del basket guadagnano milioni di dollari e le rockstar ne guadagnano ancor di più. Qui ci viene in aiuto la Teoria del torneo dell’economista americano Sherwin Rosen: anche una bravura marginalmente superiore si può trasformare in un successo enorme. Si pensi ad esempio a chi comprerebbe un disco di Horowitz a 10 dolalri invece che uno di un pianista meno dotato per 9 dollari. Milioni di dischi per Horowitz e nessuno per il pianista leggermente meno dotato (e ci pare inevitabile che Horowitz venda milioni di dischi). Piccoli margini di bravura possono produrre risultati enormemente diversi soprattutto quando le capacità sono elevate e raggiungono livelli simili. Individuare la bravura è più facile quando abbiamo un ambiente ripulito dal caos e altamente ripetibile. Gli scacchi, il tennis sono esempi di sport che spesso esibiscono per anni gli stessi vincitori. Punto dopo punto, mossa dopo mossa, le capacità vengono inesorabilmente a galla.

Nella vita reale è facile essere ingannati, (Jerker Denrell (3)). Sopravvivono le storie di successo e gli insuccessi finiscono nel dimenticatoio della memoria. Supponiamo ad esempio che ci siano due gruppi di aziende. Uno che usa una strategia molto aggressiva ed uno molto difensiva. Le aziende sopravvissute con una strategia più aggressiva avranno risultati migliori e le altre risultati medi o mediocri. Ci si focalizzerà su questo aspetto ignorando inevitabilmente tutte le società aggressive che, al contrario, sono morte.

Investimenti al limite: tutta fortuna o tutta bravura?
Tra bravura e fortuna il limite non è dunque netto e ci si muove in un continuo in cui quasi mai nessuno dei due elementi prende il sopravvento sull’altro. Ipotizziamo che la celebre casalinga di Voghera acquisti un’azione che raddoppia di valore in un giorno. Ragionevolmente non le possiamo attribuire alcuna bravura. Considerare la bravura del principiante è un errore comune di giudizio che si fa quando si ha a disposizione un campione piccolo di osservazioni. Ad esempio si è scoperto che le scuole con gli studenti migliori sono quelle più piccole. La spiegazione razionale è immediata: scuole piccole, studenti più seguiti e quindi studenti migliori. Ma poi si scopre che anche le scuole peggiori sono piccole, con pochi allievi; questo perché le scuole grandi tendono ad essere necessariamente medie per il calcolo delle probabilità.

Se dovessimo quindi mettere, in una scala tra 0 – tutta fortuna – e 1 – tutta bravura – le attività umane, a 0 starebbero le scommesse e vicino ad 1 la produzione di un violino Stradivari. L’investimento, probabilmente, si collocherebbe più vicino allo 0. Abbiamo però delle armi per capire dove sta la bravura e muoverci un po’ verso l’uno: osservare un investitore a lungo nel tempo, o osservare un investitore che sa fare con successo molte cose in un tempo più limitato. In questo modo potremo trarre dei giudizi migliori sulla bravura. Per rendere noi stessi degli investitori migliori possiamo osservare quattro regole che rendono il gioco dell’investimento più solido e meno casuale:

• ridurre i costi. Questo ha un effetto diretto sul risultato;
• aumentare la diversificazione e quindi il numero totale di 'scommesse';
• ricercare operazioni in cui il risultato positivo abbia una probabilità nettamente superiore, oppure il  cui esito sia ampiamente più favorevole;
• evitare qualunque investimento che comporti il rischio di rovina (Kelly Principle (4)).

Per valutare le capacità di un investitore è essenziale che la misurazione di queste avvenga correttamente, nel giusto framework. Ad esempio, un investitore che compra azioni americane deve essere misurato contro l’S&P 500 e per un tempo abbastanza lungo. La misurazione delle capacità non può prescindere dal set-up di un ambiente sperimentale corretto e con un sufficiente numero di ripetizioni. Uno Stradivari mal fatto non è mai uscito, ne sono stati fatti 300 tutti perfetti. Solo fortuna?

(1) Nassim Nicholas Taleb, epistemologo ed ex trader, autore del saggio The Black Swan. Il libro si focalizza sulla tendenza umana a trovare spiegazioni semplicistiche ad avvenimenti rari ed imprevedibili e analizza il forte impatto che questi hanno.
(2) Daniel Kahneman è un psicologo israeliano vincitore, insieme a Vernon Smith, del Premio Nobel per l’economia nel 2002. Le ricerche di Kahneman si sviluppano nell’ambito della psicologia cognitiva applicata alle decisioni economiche.
(3) https://sites.google.com/site/jerkerdenrell/
(4) Kelly Principle fa riferimento alla teoria enunciata da John Lerry Kelly nel 1956 sul Bell System Technical Journal. È una formula utilizzata per determinare la dimensione ottimale del capitale da investire in una scommessa.