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Brasile, luci ed ombre


Ènoto che nel lontano 2001, quando venne coniato l’acronimo BRIC, riferito ai paesi che avrebbero dominato l’economia mondiale nei successivi 50 anni, alcuni investitori si domandarono se il Brasile fosse stato selezionato solo per rendere più orecchiabile il neologismo. Fino ad allora, infatti, il tasso di crescita del paese era stato in media di poco superiore al 2%, accompagnato da un’elevata inflazione, in alcuni periodi sfociata in iperinflazione, e da violente svalutazioni del tasso di cambio.

Nel periodo 2002-2010, durante la gestione Lula, il Brasile si è trasformato nella più grande economia latino americana, settima nel ranking mondiale con oltre 2.000 miliardi di dollari di prodotto interno lordo, registrando tassi di crescita superiori al 4%, poco vulnerabile a shock finanziari esterni, grazie all’accumulo di riserve valutarie e con uno stock di debito, principalmente domestico, inferiore al 60% del PIL. Elementi che hanno portato le agenzie di rating ad innalzare il merito di credito a investment grade.

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Negli ultimi tre anni i fattori che hanno contribuito al successo del paese si sono attenuati. Il ciclo delle commodities, che rappresentano il 65% delle esportazioni del paese, è nella fase di rallentamento e le aziende manifatturiere hanno perso competitività a causa di un tasso di cambio sopravvalutato e del crescente costo del lavoro. Gli investimenti, che in passato contribuivano al 20% circa del PIL ora sono scesi al 18%. Gli interventi di politica fiscale che, attraverso il controllo delle tariffe di alcuni beni e l’espansione del credito da parte delle banche pubbliche, hanno sostenuto i consumi, dovranno essere ridimensionati. La spesa pubblica, composta principalmente da salari ai dipendenti pubblici e pensioni, e il sistema di riscossione dei tributi saranno oggetto di un ampio scrutinio da parte degli investitori negli anni a venire.

Per quanto concerne la politica monetaria, la banca centrale dal 1999 opera in regime di inflation targeting. Il tasso di inflazione annuo desiderato e il range di oscillazione vengono fissati periodicamente. Dal 2006 il valore medio è fissato al 4.5% con una flessibilità di circa il 2%. Il suo contenimento al di sotto della parte alta della banda (6.5%) negli ultimi anni è stato conseguito con un sistema di prezzi regolamentati su benzina, elettricità e tariffe dei trasporti e con la limitazione delle oscillazioni del tasso di cambio. Contro il rapido deprezzamento della divisa, a partire dal 2013, la banca centrale ha di fatto venduto dollari per circa $95 miliardi, il cui riacquisto futuro arginerà ogni potenziale apprezzamento.

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Passando ai mercati finanziari, l’attuale contesto macroeconomico, sia interno che esterno, rappresenta una sfida interessante per gli investitori. Il quadro internazionale è dominato dalle scelte della Federal Reserve americana. La fine dell’easy money potrebbe avere come conseguenza una riduzione dei flussi di portafoglio e di credito verso i paesi emergenti con un impatto negativo sia sul tasso di cambio che sul costo del debito. 

Tuttavia, il debito del governo centrale in valuta straniera, la maggior parte in USD, è pari al 6% di quello complessivo e offre uno spread, rispetto ai treasuries americani, in linea con quello pagato da altri emittenti governativi che hanno lo stesso merito di credito. È probabile che l’andamento di questi strumenti nei prossimi mesi sarà condizionato dai rendimenti dei titoli americani più che da eventi interni.   

Il rimanente 94% del debito brasiliano è denominato in valuta locale, è facilmente negoziabile sui mercati finanziari ed è detenuto principalmente da investitori domestici; solo una porzione inferiore al 20% è posseduta da investitori stranieri.

Si tratta di un investimento più rischioso per la duplice esposizione ai tassi di interesse e al tasso di cambio ma, per chi ha un orizzonte temporale di medio periodo (superiore ai tre anni) ed è disposto a sopportare la volatilità del mercato, i rendimenti reali che si ottengono attualmente sono i più alti nel mondo emergente e sono compresi tra 4% e 5%.

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Infine, per quanto riguarda gli investimenti in azioni, questi dipenderanno più che mai dalla capacità di affrontare i temi di crescita e di inflazione di chi governerà il Brasile nei prossimi quattro anni. Uno sguardo alle performance degli indici di borsa a partire dal 2011 dimostra che i settori premiati sono stati quelli che offrono beni e servizi al consumatore domestico, poco esposti alla competizione esterna. Una politica economica conservatrice volta al mantenimento dello status quo potrebbe produrre risultati non molto dissimili.

Lo scenario base, ovvero di continuità delle attuali politiche economiche, tuttavia, non è quello in grado di produrre l’apprezzamento del mercato azionario perché il paese sta accumulando sbilanci nei conti pubblici e nei conti con l’ estero che possono produrre aggiustamenti violenti.

La strada delle riforme, a partire da quella della finanza pubblica e del mercato del lavoro accompagnata da adeguati investimenti in infrastrutture, strade, porti, linee ferroviarie, sembra l’unica percorribile per consentire al Brasile di restare all’interno di quel gruppo ristretto di paesi  leader in grado di guidare la crescita mondiale nei prossimi decenni.

L'opinione del gestore
Rossana Brambilla, responsabile Fondi Azionari Asia e Paesi Emergenti Globali, Sella Gestioni SGR

Quello che attualmente si sta configurando per il prossimo anno è un contesto di crescita globale con luci e ombre, dove soprattutto l’Europa presenta le principali incognite. Tra le aree emergenti, l’Asia continuerà ad essere quella con i più alti tassi di crescita e l’India la favorita in termini di sorprese positive su crescita e cambiamenti strutturali. Per l’Europa Emergente e l’America Latina, e in particolare Russia e Brasile, si mantengono i maggiori interrogativi e a maggior ragione alla luce delle forti correzioni recentemente subite da materie prime e petrolio. Per il Brasile l’inflazione continua ad essere il principale freno alla crescita, per gli interventi di politica monetaria che richiede. Medio Oriente e Africa fortemente in balia degli sviluppi delle tensioni di vario genere e origine.

 

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