A quanto pare, l’Italia non è più nel mirino. Coloro che non sono direttamente interessati ai mercati dei Titoli di Stato continuano ad essere sorpresi dalla mancanza di brutte notizie provenienti dall’Italia. L’operazione più ovvia per loro – comprare titoli spagnoli, vendere gli italiani – non funziona. La brutta notizia per loro è che questa tattica non ripagherà neanche nel breve termine. L’Italia è avviata su quello che sembra essere il silenzioso cammino della ripresa. Mentre i titoli dei media sono dominati dalla Grecia, la crisi dei profughi siriani, la Volkswagen e la Federal Reserve, si sente parlare molto poco della graduale ripresa dell’economia italiana. Senza tanto clamore, sembra invece che il governo stia adottando le misure più adeguate per riportare l’Italia tra le economie di testa dell’Europa. Le mosse graduali per migliorare la struttura dell’economia italiana stanno dando i loro frutti, già visibili nel recente miglioramento dei dati macroeconomici. In più, l’Italia sta beneficiando di un tasso di cambio favorevole dell’euro rispetto ai principali partner commerciali.
Questi sviluppi non hanno fatto più di tanto notizia, ma non sono passati inosservati nei mercati obbligazionari. Lo spread tra Italia e Germania è rimasto relativamente stabile negli ultimi mesi, mentre i differenziali di altri Paesi sono risultati più volatili. La Spagna è l’esempio più evidente, con gli investitori obbligazionari che ricercano profitti supplementari stimando il valore relativo della curva dei rendimenti sovrani italiani e spagnoli. Da diverse settimane, molti operatori di mercato sembrano scommettere sul fatto che i timori sulle elezioni catalane erano eccessivi. Ma hanno sottostimato la differenza fondamentale in termini di sviluppo economico tra i due Paesi: la ripresa italiana è più marcata ed è basata su riforme strutturali, mentre l’economia della Spagna sta rallentando a causa del dietro front fatto l’anno scorso dal governo sull’austerità di bilancio. Stanti queste circostanze, si fatica a comprendere perché S&P abbia rivisto al rialzo il rating della Spagna due settimane fa mentre Moody’s la scorsa settimana non ha ritoccato quello dell’Italia. Forse dobbiamo pazientare fino al 13 novembre, quando S&P presenterà la rating review sull’Italia.
Che cosa ci riserva l’offerta di obbligazioni nei prossimi mesi? A prima vista, la Spagna sembra essere in vantaggio, con l’88% di emissioni attese di titoli obbligazionari già completata e 17 miliardi di euro restanti entro la fine dell’anno. L’Italia ha completato finora solo l’83% delle emissioni previste e rimangono 43 miliardi di euro da collocare. Ma se prendiamo in considerazione i rimborsi e il reinvestimento delle cedole, l’Italia ha un’offerta netta negativa di 31 miliardi di euro, contro emissioni negative nette per 5 miliardi di euro per la Spagna. Il volume di rimborsi di Titoli di Stato italiani è piuttosto ingente nei prossimi mesi, e questo favorirà i BTP rispetto ai Bonos spagnoli.
Ristrutturare un’economia è un lungo viaggio, che assomiglia più a una maratona che a una gara di velocità. Proseguendo nella metafora, la Spagna può avere dimostrato uno scatto brillante alla partenza, ma l’Italia sembra essere il corridore migliore sulle lunghe distanze.