Marzotto SIM, cosa c’è dietro la divergenza tra government bond e corporate bond europei


In una delle sue recenti analisi, la società di intermediazione mobiliare Marzotto SIM ha messo a confronto l’andamento del mercato obbligazionario governativo europeo con quello delle obbligazioni corporate europee. Per farlo ha utilizzato gli indici Bloomberg Barclays EuroAgg Treasury 7-10 Year {VS} Bloomberg Barclays EuroAgg Corporate 7-10 Year, che permettono un confronto tra andamento di obbligazioni corporate investment grade e governative in euro di stessa durata.

Come si evince dal grafico sottostante - che confronta i due indici riportandoli su base 100 da inizio 2016 - fatta eccezione per il primo trimestre dello scorso anno, l’andamento ha premiato sempre i bond corporate che da giugno, a seguito del programma di acquisti della BCE, hanno ampiamente consolidato l’overperformance in termini di total return contro l’asset class dei governativi.

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Una differenza che si è maggiormente accentuata nella fase di correzione iniziata a settembre del 2016, ed è “particolarmente visibile se considerata da inizio anno con l'indice governativo in notevole flessione e quello corporate in sostanziale tenuta”, come indicano da Marzotto SIM.

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Dalla società individuano come possibile motivazione di tale divergenza l’inasprirsi dello scenario politico europeo (si veda la Francia) dove i movimenti anti-europeisti che raccolgono sempre più consensi e assistiamo a effetti più immediati sui titoli di Stato, emanati direttamente dai governi.

Anche la sete di rendimento degli investitori, tuttavia, potrebbe essere una valida spiegazione. I titoli che fanno parte dell’indice corps hanno sempre offerto rendimenti più generosi rispetto ai competitors governativi, come dimostra il terzo grafico che Marzotto SIM apporta alla sua analisi.

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Un'ulteriore motivazione, poi, potrebbe derivare dal miglioramento delle aspettative economiche. Secondo gli esperti di Marzotto SIM, se è vero che un’economia europea più “in salute” spinge in alto le pressioni inflazionistiche e crea i presupposti per un calo delle obbligazioni governative, è altrettanto vero che essa si traduce in un incremento degli utili delle società corporate, incidendo così sulla diminuzione del differenziale di rendimento.

Tutto normale, dunque, ma gli esperti sottolineano due aspetti da tenere sotto controllo. Il primo ha a che fare con una generale inconsistenza del mercato. Molti analisti e operatori hanno parlato della fine del QE come uno dei fattori principali del calo delle obbligazioni governative. “In sostanza il mercato si starebbe preparando con largo anticipo al progressivo disimpegno della BCE sul mercato”, dicono dalla società. In quel caso, però, anche le obbligazioni corporate investment grade si sarebbero dovute comportare analogamente “visto che la BCE si è attivata fin dall'anno scorso influenzando e distorcendo i valori di questa classe di obbligazioni quanto se non di più rispetto ai titoli di stato”. La divergenza tra obbligazioni governative e corporate, dunque, non appare consistente con l'interpretazione generale del mercato.

Il secondo elemento che potrebbe spiegare, almeno in parte, questa divergenza ma che nessuno sembra considerare al momento è il fatto che “i governativi siano titoli che permettono di essere shortati assai più agevolmente rispetto ai corporate, sia attraverso gli strumenti derivati, sia attraverso il mercato dei Re.Po. (dove i titoli possono essere presi a prestito per venderli allo scoperto)”.

“Se quest'ultimo aspetto dovesse rivelarsi di una qualche rilevanza per i recenti movimenti delle obbligazioni governative, starebbe a significare la presenza di una componente speculativa significativa che, qualora determinati scenari non dovessero realizzarsi, potrebbe dover rientrare velocemente creando i presupposti per un inaspettato ritorno dei titoli di Stato”.

Per gli esperti dell’entità, comunque, questa divergenza dovrebbe essere un monito per gli investimenti in obbligazioni corporate, che ai rendimenti medi attuali sembrano assai poco appetibili, ancoa meno delle obbligazioni governative.

La conclusione della società è che l’overperformance del settore corporate potrebbe essere vicina alla fine. Il consiglio, visto l’approssimarsi delle elezioni in Francia, è di ridurre progressivamente l'esposizione verso questa tipologia di titoli e, per chi ritiene improbabili forti pressioni inflazionistiche, persino un graduale rientro sui titoli di Stato (core o periferici dipenderà dagli scenari politici che si materializzeranno nel corso dell’anno).

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