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Guerra fredda tra divise o intesa cordiale? Le SGR internazionali rispondono


Negli ultimi anni le banche centrali di tutto il mondo hanno impiegato forze e tempo per smentire l’esistenza di un’altra guerra globale tra valute. Tuttavia, i continui sforzi per  deprezzare lo yen e l’euro, il rafforzamento del dollaro alla vigilia della normalizzazione della politica monetaria negli USA e la svalutazione del renminbi – senza contare i minimi storici battuti da alcune valute dei mercati emergenti – non hanno fatto altro che agitare i mercati e le asset class. È possibile, dunque, parlare di una guerra fredda di valute?

Jean Boivin, responsabile della ricerca economica di BlackRock Investment Institute (il centro studi di eccellenza di BlackRock che si occupa di analisi qualitative e leadership intellettuale) spiega che, dal 2008, il sentiment degli investitori aveva avuto un ascendente così forte sui tassi di cambio tanto da condizionare più del 50% delle oscillazioni, stando alle sue analisi interne. Questa dinamica ha funzionato fino al 2014, anno in cui la divergenza monetaria ha fatto la sua comparsa. È stato proprio quest’ultimo fattore, secondo Boivin, a costituire “il motore principale dell’apprezzamento del dollaro nei confronti dell’euro e dello yen nel 2014”. Tuttavia, sottolinea che nei primi mesi del 2015 quest’ apprezzamento ha iniziato a ridursi e il biglietto verde si è mantenuto relativamente piatto rispetto all’euro e allo yen l’anno scorso. “Da allora, la questione della divergenza nella valutazione delle divise è stata ampliamente trattata nonostante le notevoli differenze tra le politiche delle banche centrali”, afferma.

Stando alle evidenze storiche sui cicli alzisti del dollaro – che normalmente durano vari anni -, l’esperto sostiene che “il biglietto verde possiede margine per continuare ad aumentare”. La chiave sta nel determinare i fattori di spinta per la valuta, sulla base di qualunque novità riguardo alla politica monetaria della Fed, della BCE o della Banca del Giappone che possa avere un’influenza diretta sulla moneta (si pensi, ad esempio, a quando il dollaro si è deprezzato dopo la riduzione di due punti dell’aspettativa di quest’anno da parte della Fed)

“Ma ci si aspetta che la divergenza tra politiche continui. Ci vuole di più per sperimentare un altro slancio sostenuto per l’apprezzamento del dollaro”, afferma il rappresentante di BlackRock. Tra i possibili incoraggiamenti vede un eventuale cambio sostanziale per la politica monetaria, per esempio che il ciclo di normalizzazione della Fed sia più veloce di quanto si aspetti il mercato o che si riduca la percezione attuale sui rischi a livello globale. Un altro possibile incentivo per l’escalation del dollaro potrebbe darsi dall’accentuazione del risk off tra gli investitori (per via del Brexit, di un’altra svalutazione dello yuan, ecc.).

L’esperto si sofferma anche su un altro fattore: nel complesso, le valute emergenti (in termini commerciali ponderati) hanno perso un terzo del loro valore dal 2013. La chiave, in questo caso, sta nel determinare se hanno raggiunto il minimo o se, come stanno già mostrando alcune, ci sono segni di ripresa. Non è cosa di poco conto: “Da un lato, le valute emergenti sembrano a buon mercato. Molte sembra siano state punite da un punto di vista fondamentale, crollando abbastanza da riparare gli equilibri commerciali e per partite correnti. Anche una stabilizzazione dei prezzi potrebbe aiutare le valute dei paesi esportatori di petrolio”, dice l’esperto. D’altra parte, però, osserva che “la nascente ripresa sembra in gran parte un riflesso della debolezza del dollaro e non della forza degli emergenti”. In questo contesto, Boivin insiste sul ritmo di normalizzazione della Fed come fattore più destabilizzante. A suo dire, non è un fattore così preoccupante (nonostante l’evoluzione del dollaro) quanto la possibilità che la Cina compia una grande svalutazione dello yuan: “Potrebbe essere un grande shock per gli emergenti e causerebbe il sentiment risk off globale nei mercati”. Detto questo, l’esperto chiarisce che non è lo scenario di base di BlackRock: “Non sembra che le autorità cinesi vogliano che ciò accada. Lo dimostra la quantità di risorse impiegate per prevenire un’eventuale grande svalutazione”.

L’esperto puntualizza anche che il pericolo non risiede nella politica monetaria cinese quanto nei flussi di capitale: “Fino a che resteranno in Cina, il rischio sarà contenuto. Ma se i cinesi decidessero di esportare il loro capitale, l’esodo metterà più pressione sullo yuan, in risposta all’accelerazione dei flussi in uscita. Questo ciclo può diventare velocemente autosufficiente e se dovesse succedere le intenzioni delle autorità diventeranno irrilevanti.

Intesa amichevole?

Tanguy Le Saout, responsabile del team obbligazionario europeo di Pioneer Investments, apporta un dato interessante sul discorso pronunciato recentemente da Janet Yellen all’Economic Club di New York. Durante l’intervento, la Yellen si è detta soddisfatta della nuova previsione di due aumenti dei tassi di interesse di quest’anno. Per Le Saout, la cosa curiosa è stata che la Yellen ha utilizzato circa 22 volte il termine “globale”, “straniero” e “dollaro”, decisamente di più rispetto ai discorsi precedenti in cui faceva ricorso a queste parole 5-7 volte. “I mercati lo hanno interpretato come un riferimento alla fragilità delle condizioni economiche globali, ma specialmente della Cina. Molti credono adesso che si sia arrivati a un accordo tra USA, Cina, Europa e Giappone nell’ultima riunione del G20 a Shanghai”, sostiene l’esperto.

Secondo Le Saout, l’accordo potrebbe essersi sviluppato nelle seguenti condizioni: “Gli Stati Uniti si asterrebbero dall’aumento dei tassi, il che eviterebbe l’apprezzamento del dollaro. A sua volta, questo permetterà alle autorità cinesi di evitare un deprezzamento dannoso del renmimbi, riducendo notevolmente la volatilità del mercato”. D’altra parte, ritiene che le ultime misure adottate dalla BCE potrebbero rientrare in questa teoria, soffermandosi di più sulla stimolazione del canale bancario che sul tasso di cambio. “Di conseguenza, la Banca del Giappone potrebbe essere libera di annunciare un incremento del suo programma di stimolo quantitativo, presumibilmente con l’aspettativa di indebolire lo yen. Questo suggerirebbe che le grandi banche centrali ammettano il danno che un dollaro forte potrebbe causare ai mercati globali e alle economie”, conclude.

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