Grecia, meglio prepararsi a picchi di volatilità


Niente panico. O meglio gli scenari sono molteplici, la volatilità darà del filo da torcere e i mercati attendono il verdetto dell'Eurogruppo. semmai ci sarà. Insomma "è prematuro intraprendere qualsiasi azione drastica, perché tutti gli scenari si basano su un processo decisionale politico che è estremamente difficile da prevedere”. Giordano Lombardo, ceo e  group chief investment officer di Pioneer Investments dice la sua sulla vicenda che tiene l'Europa col fiato sospeso. 

Qual è stata la reazione dei mercati all’esito del referendum greco?
La reazione del mercato è stata relativamente contenuta. I rendimenti dei titoli periferici sono aumentati in modo marginale, ci sono stati dei cali modesti nei principali mercati azionari europei e il tasso di cambio euro/dollaro è rimasto per lo più invariato. Questa risposta del mercato è probabilmente il risultato della combinazione di due fattori. In primo luogo, il mercato ritiene che ci sia ancora qualche speranza che venga raggiunto un accordo che mantenga la Grecia all’interno della zona euro e che impedisca il collasso del suo sistema bancario. In secondo luogo, uno scenario di un contagio diffuso è considerato improbabile grazie agli strumenti che la BCE è pronta a mettere in atto per tutelare la stabilità finanziaria europea.

Quali sono adesso i prossimi passi?
La BCE continua a svolgere un importante ruolo nell’attuale fase di crisi. La decisione di non aumentare l’ammontare del finanziamento straordinario noto come ELA (Emergency Lending Assistance) adottata la scorsa settimana e confermata nella riunione di due giorni fa va letta come una manifestazione della volontà dell’istituto di Francoforte di rimanere coerente alla struttura di regole interne. Ma la sua posizione potrebbe tuttavia cambiare qualora si manifestassero difficoltà nel rimborso dei titoli di Stato greci detenuti dall’istituto e in scadenza il prossimo 20 luglio. L’avvicinarsi di tale scadenza potrebbe pertanto aumentare le pressioni nei confronti del governo greco per il raggiungimento dell’accordo. Riteniamo comunque che l'azione più importante rimanga quella sul fronte politico, perché non crediamo che la BCE da sola possa o voglia tenere le responsabilità su questo tema.

Quali scenari possibili vedete?
Il primo è che non si arrivi ad alcun accordo: se nei prossimi giorni, le istituzioni dell’UE e il governo greco non riusciranno a raggiungere un accordo, dal prossimo 20 luglio, la Grecia sarà tecnicamente in default, non appena non sarà ripagato il debito verso la BCE. Ci sarà ulteriore pressione sul già deteriorato sistema bancario, già a corto di euro, costringendo l'introduzione di strumenti di debito non negoziabili (IOUs) per soddisfare i pagamenti dei salari  e delle pensioni dovute alla fine del mese. Questo sarà un passo significativo verso la Grexit dalla zona euro. Anche questo sistema di pagamento parallelo sarà messo probabilmente sotto pressione dopo poco tempo e porterà a un aumento dell’inflazione e a possibili disordini sociali. Per quanto riguarda le implicazioni per gli investimenti di questo scenario, dobbiamo dire che le probabilità di una Grexit sono già sostanzialmente aumentate negli ultimi pochi giorni. Il mercato sta scontando che, anche in caso di Grexit, il contagio finanziario potrebbe essere contenuto, grazie alle misure adottate dalla BCE e dalle istituzioni dell’UE. Quello che il mercato non riesce a stimare è invece il contagio politico. Il risultato politico del referendum greco può indebolire i partiti moderati nella zona euro, ad esempio in Spagna (dove le elezioni si svolgeranno nel mese di novembre) e in Italia. Questi partiti sono stati più inclini ad accettare le condizioni di austerità e le riforme e stanno ora incontrando l’opposizione sia a sinistra sia a destra. Il dibattito politico interno potrà indebolire lo slancio delle riforme che sono necessarie per rendere la ripresa europea più sostenibile a lungo termine. Le implicazioni finanziarie di questo scenario sono difficili da prevedere, ma difficilmente saranno positive.

Il secondo?
Che la Grecia rimanga nella UE ma lasci la zona euro. Considerando la posizione strategica della Grecia in un contesto geopolitico (vicinanza alla Turchia, forze estremiste dell’ISIS in Nord Africa, i rapporti con la Russia, etc.) l’Europa può decidere di supportare ancora la Grecia con aiuti economici e mantenere il paese dell’Unione ma non nella zona euro. Le pressione degli Stati Uniti potrebbero supportare questa soluzione. Le implicazioni finanziarie di questo scenario sono simili a quelli del primo scenario, ma con minori difficoltà nel quantificare il rischio politico.

E il terzo?
Che si raggiunga, in qualche modo, un accordo. Il risultato (e i tempi) della negoziazione sono molto difficili da prevedere in questa fase. In Germania (ma anche in altri paesi del Nord Europa) l’insistenza greca sulla ristrutturazione del debito è particolarmente difficile da digerire e i leader politici devono confrontarsi con le rispettive opposizioni interne. D’altra parte, mentre dopo il voto la posizione del primo ministro greco Tsipras appare rafforzata sul fronte interno, la stessa posizione  è più debole verso le istituzioni dell'Unione europea. Le dimissioni del ministro greco delle Finanze Varoufakis è probabilmente un segno positivo per quanto riguarda la possibilità che le trattative siano più produttive. In questo caso, un accordo potrebbe portare supportare i mercati nel breve, mentre nel medio periodo le conseguenza sono più incerte poiché i rischi politici probabilmente si riproporranno in occasione del ciclo elettorale che inizierà in molti paesi dell’Eurozona nei prossimi mesi, così come in occasione del referendum del Regno Unito prevista per il 2017.

In conclusione, quindi?
Anche se riteniamo che nel lungo termine i prossimi sviluppi possano essere positivi, nel breve le incertezze associate a tutti e tre gli scenari restano elevate. In aggiunta, queste incertezze avranno un impatto anche sulla politica monetaria delle altre principali banche centrali, in particolare gli Stati Uniti e Regno Unito. Potrebbero decidere di rinviare ulteriormente il primo rialzo dei tassi di interesse se dovessero ritenere che lo stato del sistema finanziario globale sia relativamente più precario. Ciò potrebbe sostenere le attività rischiose che, dopo sei anni di mercati bull, sono ora in stallo.

Come state affrontando le incertezze legate alla situazione greca?
Gli investitori devono essere consapevoli che in questa fase di mercato è necessario adottare un approccio cauto e difensivo perché c’è da aspettarsi un aumento della volatilità. Crediamo che sia troppo prematuro, in questa fase, intraprendere qualsiasi azione drastica, perché tutti gli scenari di cui sopra si basano su un processo decisionale politico che è estremamente difficile da prevedere. L’impatto di ogni singolo scenario è anch’esso imprevedibile. Mentre la probabilità di una “Grexit” è aumentata e, in una certa misura, già scontata dal mercato, le più ampie implicazioni politiche sono ancora incerte. I prossimi giorni forniranno un quadro più chiaro di come questo dramma greco si svilupperà ma ribadiamo il fatto che la volatilità rimarrà estremamente elevata e dipendente dalle notizie che ogni giorno arriveranno dai tavoli delle trattative. Si consiglia di mantenere un approccio prudente in tutte le classi di attività. Sulle soluzioni di investimento che generano un reddito periodico, continuiamo a focalizzarci sulla qualità dei generatori di reddito sottostanti. 

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