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Continuità nel rendimento dei fondi d’investimento negli USA


Non è un segreto che spesso gli investitori interpretino il rendimento passato come una dimostrazione delle abilità di un gestore e che, di conseguenza, i fondi con un passato positivo siano quelli dove confluisce più denaro. Molti studi hanno analizzato la relazione tra rendimento passato e futuro, riscontrando generalmente una continuità del comportamento passato nel futuro immediato. Ci sono meno prove però che i vecchi rendimenti siano indicativi di quelli futuri in periodi più lunghi. 

Uno degli studi più rilevanti, On Persistence in Mutual Funds di Mark Carhart, ha evidenziato che i fondi che avevano avuto un miglior comportamento in un anno tendevano a mantenerlo nell’anno successivo ma che questo vantaggio era solito scomparire con il tempo. Carhart ha attribuito questo fenomeno al momentum, mostrando che i fondi che si erano comportati meglio avevano in portafoglio titoli con più momentum pur non essendo quella la loro strategia. 

Lo studio

Anche se è stato scritto molto sulla continuità dei fondi d’investimento, la maggior parte degli studi risale a più di dieci anni fa e si soffermava sul breve periodo, non tenendo conto dei ritorni relativi rispetto ai fondi con strategie simili. 

Nel nostro studio abbiamo considerato il ritorno di ogni fondo rispetto a quello della sua categoria, classificandoli in quintili sulla base dei loro rendimenti passati a uno, tre, quattro, cinque e dieci anni dall’ultima data di calcolo del rendimento e poi abbiamo seguito l’evoluzione dei fondi di ogni quintile negli stessi periodi a partire da quella stessa data. Successivamente, abbiamo preso in considerazione la media delle coorti che coincidono in determinati periodi per ridurre la sensibilità a diverse date di inizio e fine. Per conoscere il livello di probabilità che i fondi in ogni quintile superassero i loro simili nei periodi successivi, abbiamo calcolato la percentuale dei fondi in ogni quintile che si sono posizionati nella prima metà della loro categoria in ogni periodo rolling e poi abbiamo calcolato la media.

 

DIFferenze COn RiTORni ANnUALIZzAti  dei fondi fra il PRIMo e il quinto QUINTILe

  1 Anno 2 Anni 3 Anni 4 Anni 5 Anni 10 Anni
HIGH YIELD BOND (1996-2014) 1,23 0,38 0,16 0,05 -0,5 0,55
INTERMEDIATE TERM BOND
(1996-2013)
1,16 0,69 0,56 0,33 0,27 0,42
LARGE BLEND (1996-2014) 1,78 0,24 0,38 -0,01 0,03 0,38
LARGE GROWTH (1996-2014) 1,04 -0,67 -0,15 0,05 0,15 2,36
LARGE VALUE (1996-2014) 1,46 0,26 0,02 0,05 0,13 1,59
MID CAP BLEND (1996-2014) 2,86 0,12 -1,04 -0,45 0,29 1,95
MID CAP GROWTH (1996-2014) 2,72 -1,24 -0,79 -0,09 -0,32 -1,69
MID CAP VALUE (1996-2014) 0,98 1,5 0,23 0,16 0,16 1,6
SMALL BLEND (1996-2014) 3,72 0,33 -0,75 -0,65 -0,77 0,11
SMALL GROWTH (1999-2014) 1,11 0,32 -0,48 -0,28 -0,53 0,7
SMALL VALUE (1996-2014) 0,62 -0,47 -1,37 -1,12 -0,94 1,08
WORLD BOND (2001-2014) 3,25 -0,49 -0,89 -0,93 -0,81 -0,58
WORLD STOCK (2001-2014) 3,93 1,04 0,27 -0,3 -0,32 7,07
DIVERSIFIED EMERGING MKTS
(1996-2014)
2,63 2,35 1,66 1,25 0,92 -

Fonte: Mornigstar. Dati a fine dicembre 2014

 

Il campione per la maggior parte delle categorie incluse nello studio va dal dicembre del 1996 (l’anno in cui Morningstar ha introdotto il sistema di categorie attuale) che è anche la prima data di calcolo, fino al dicembre del 2014. Per essere presa in considerazione, ogni categoria deve avere almeno 15 fondi (tre per quintile). Sono state analizzate 14 categorie. In linea con quanto previsto da Carhart, il nostro studio rivela che il miglior rendimento relativo dei fondi del primo quintile è costante nel breve termine così come i fondi del primo quintile hanno continuato a superare quelli dell’ultimo nell’anno successivo in tutte le categorie, anche se la differenza è stata statisticamente significativa solo al 95% in cinque delle 14 categorie. 

Questa differenza relativa si riduce nelle analisi a due anni, giacché il vantaggio si mantiene solo in dieci delle 14 categorie ed è significativo solamente in una, attenuandosi molto di più a tre, quattro e cinque anni. In questi periodi i fondi che in precedenza avevano mostrato un miglior comportamento relativo l’hanno mantenuto solo in sei delle 14 categorie, una probabilità simile a quella del “testa o croce”. La continuità si riprende lievemente nelle analisi a 10 anni ma non con la stessa solidità dell’analisi a un anno.  

Risultati

Bisogna precisare che non è possibile affermare categoricamente che le differenze tra i ritorni dei vari gruppi di fondi possano attribuirsi alle abilità del gestore; piuttosto, esse potrebbero derivare dai singoli stili anche se si tratta di gruppi omogenei. Queste divergenze di stile sembrano concretizzarsi nella tendenza ad avere in portafoglio più titoli momentum, o almeno questo è quanto risulta se si analizzano il beta, la dimensione, lo stile e il momentum. Ebbene, l’R2 corretto dei modelli non è molto elevato, di conseguenza il potere esplicativo degli stessi può essere compromesso dall’assenza di altre variabili più rilevanti. Nel caso delle categorie obbligazionarie, per le quali il modello considera durata, investimento in credito o high yield, gli R2 sono ancora più bassi. 

Per quanto riguarda l’indice di successo o la percentuale dei fondi nel primo quintile di una categoria che per i suoi risultati si collochi nella prima metà di quest’ultima nel periodo successivo, coerentemente con quanto già esposto, è stato maggiore nei periodi di analisi di un anno. L’indice di successo a un anno è risultato superiore nelle categorie di obbligazioni mondiali e ad alto rendimento (60%) e minore in quelle di piccole compagnie growth e piccole compagnie value, nelle quali non c’è quasi differenza tra il primo e l’ultimo quintile. Le differenze si riducono man mano che si allunga il periodo di analisi.  

Sembrerebbe quindi che i rendimenti passati siano buoni segnali indicativi solo del comportamento futuro nei periodi brevi, soprattutto per via dell’investimento momentum più che per le capacità del gestore, mentre nel lungo periodo perdono questa caratteristica predittiva. Al momento di selezionare i fondi, dunque, è necessario considerare altri fattori tra cui segnaliamo quelli qualitativi della gestione e l’importanza delle commissioni di gestione. 

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