L'EdR Emerging Bonds è un fondo straordinario per vari motivi. Il primo è la sua capacità di generare ritorni: il prodotto è riuscito a collocarsi nel primo decile della sua categoria a uno, tre e cinque anni e accumula un aumento di oltre il 33% nel corso dell'anno. Il secondo motivo è lo stile personalissimo del suo gestore, Jean-Jacques Durand. Ha iniziato la sua carriera come trader di materie prime e di obbligazioni emergenti alla fine degli anni Novanta, cosa che gli ha permesso di acquisire una grande esperienza nella gestione del mercato in tempi caotici come questi. Durand ha assunto la direzione del fondo di Edmond de Rothschild AM nel 2011 e ha introdotto una serie di cambiamenti radicali al portafoglio precedente, ai fondi della concorrenza e al suo benchmark. "Mi sono reso conto che nei mercati emergenti non ci sono così tante idee che si distinguono. In un anno normale non c'è possibilità di accumulare un numero cospicuo di idee di grande rilevanza, quindi preferisco identificare un'unica idea forte e concentrare il rischio su di questa per esprimerla, disporre allo stesso tempo di flessibilità per manifestare le mie convinzioni e costruire un'esposizione globale di mercato", spiega.
Così, il portafoglio del fondo può avere un'esposizione che va da 0 al 100%: varie volte è stato completamente investito, ma ha avuto anche una posizione minima per esempio nel 2013 - in concomitanza con il "taper tantrum" - quando arrivò a toccare il 45%... il che significa che il restante 55% era investito in liquidità e protezione. "Se non riesco a trovare delle idee interessanti, preferisco comprare un CDS o un derivato dell'indice. Meglio sbagliarsi che investire in un Paese solo perché ho molta liquidità", dice l'esperto.
Durand analizza gli asset in cui investe - principalmente debito sovrano in valuta forte, ma può anche acquistare obbligazioni societarie e valute - dal punto di vista macro (PIL, inflazione, politica monetaria ...) e dei fattori tecnici ."L'enfasi sul fattore tecnico è molto contrarian", ammette. Tuttavia lo studio dei movimenti del denaro gli è servito in passato per investire correttamente in scommesse a priori rischiose, come quando comprò nel 2013 il debito dell'Argentina. "La situazione fondamentale era cattiva, ma il fattore tecnico molto positivo, perché tutti gli investitori avevano lasciato il Paese, non c'era un venditore marginale", ricorda Durand, aggiungendo che si era interessato a questa asset class perché offriva decorrelazione: "Cerchiamo sempre un rischio specifico". Seguendo questa filosofia, ha recentemente cominciato a investire per la prima volta in quattro anni sul debito brasiliano.
La piramide delle idee: Venezuela all'apice
Il gestore ama ponderare i suoi investimenti in base a tre livelli, a seconda del loro grado di convinzione e del grado di liquidità del asset. Generalmente mette all'apice l'idea più forte, che può avere un peso superiore al 15%. Adesso al top c'è il debito del Venezuela, che rappresenta il 20% del portafoglio. "Coi prezzi attuali, la simmetria di rischio fornisce un maggior margine di rimbalzo che di caduta, raramente ho visto una tale simmetria estrema nella mia carriera", dice il direttore, che sostiene di guadagnare una cedola tra il 25% e il 35% sui bond venezuelani. Per capire il motivo per cui ha investito nel Paese, Durand spiega per primo la sua visione macro: "Il Venezuela è un caso disperato, ha un sistema che non può durare per molti anni ed è colpito sia dal crollo del petrolio che dalle recenti elezioni. Adesso la probabilità di cambiamento è molto forte, non so cosa succederà, ma la situazione attuale è insostenibile".
Il gestore poi spiega in dettaglio perché sembra attraente il debito del Venezuela: "Finora il Paese ha mostrato una forte volontà di ripagare il debito. Si tratta di uno dei pochi Paesi dell'America Latina che non ha mai dichiarato un default. A differenza dell'Argentina, in questo caso, l'unica fonte di dollari del Paese è nelle mani del governo, cioè l'esportazione di petrolio. Se si arrivasse alla fine della ristrutturazione, sarebbe molto facile per i creditori embargare il petrolio, per questo sono determinati a pagare i loro debiti. Il problema è che negli ultimi sei mesi o un anno il Paese ha rifiutato di cambiare la sua politica economica e questo ha portato ad un'economica senza senso". Durand indica che non è l'unico che ha colto l'opportunità nel mercato dei bond di Caracas: "Poco a poco le obbligazioni hanno via via cambiato portafogli, per avvicinarsi ai portafogli d'investitori con una visione a lungo termine come noi. Per questo finora non c'è molta correlazione con il petrolio come nel 2014, il rendimento dei bond si è progressivamente slegato".
Le scommesse fatte sugli altri due livelli della piramide non sono meno controverse: il fondo ha posizioni sul debito di Paesi come l'Ucraina, la Turchia o l'Iraq; all'inizio di quest'anno, la Russia era la scommessa più importante. "Quando le persone hanno paura è il momento di investire. E il momento di investire nei Paesi emergenti è adesso, ci sono molte opportunità", spiega il manager. Dallo scorso anno ha anche una posizione short - via CSD - in Cina, equivalente a un 55% nominale del portafoglio. "La Cina è il più grande rischio macro, secondo tutti quanti. Lo dico da anni", commenta Durand, che sottolinea la difficoltà di correggere gli enormi squilibri interni del Paese.
Invece, ciò che non preoccupa affatto l'esperto è l'effetto di un aumento dei tassi di interesse negli Stati Uniti: "Le posizioni sono molto decorrelate. Non mi preoccupa, come nel 2013, quello che farà la Fed, perché il mercato è molto più preparato. Gli spread attuali del debito dei mercati emergenti possono assorbire molto meglio un rialzo dei tassi", dice. "Oggi il posizionamento sui Paesi emergenti non è così pericoloso come nel 2013 e penso che il modo migliore per farlo è quello d'investire in fondi con alto convinzione a lungo termine, non quelli che seguono un indice. Lo dico spesso ai miei clienti: questo fondo è come il Tour de France, una competizione a lungo termine".
